第115章 全球最大的製藥災難！盤前暴跌！林頓闡述的連鎖反應！
第115章 全球最大的製藥災難！盤前暴跌！林頓闡述的連鎖反應！
輝瑞公司發布【終止Torcetrapib臨床試驗】的消息，在周末瘋狂發酵！
投資者們在輝瑞公司評論區瘋狂的咒罵！
「輝瑞的藥完蛋了！」
「操，我的錢！」
「輝瑞，你還我錢！」
「媽的，神藥完了！」
「他媽的神藥？狗藥，毒藥吧！操！」
「狗屎藥！」
「輝瑞毒藥！！」
到了12月17日，周日，輝瑞毒藥」頓時成為了全球財經媒體的頭號話題！
彭博終端上，輝瑞相關新聞的滾動條從周六早上開始就沒停過。
到了周日中午，它都推送了超過兩百條相關報導和分析文章。
路透社，道瓊，金融時報.，華爾街日報....這些主流財經媒體都在周日上午，刊發了頭版或次頭版的深度報導。
「這不是一次普通的藥研失敗！這是輝瑞神藥的徹底隕落！」
「全球最大製藥公司投入八億美元，耗時十五年時間，試驗一萬五千名患者的核心產品，在最後一公里倒下了」！
「今天華爾街最受關注的製藥神話在一夜之間成了笑話！」
「這是今年最大的製藥災難！」
德意志銀行的分析師在周日凌晨發布了一份緊急報告，標題為【輝瑞：Torcetrapib終止！神藥變毒藥】
這位分析師直接預測說：「輝瑞公司可能會裁減大約一萬名員工來彌補Torcetrapib項目失敗所造成的收入損失。」
並且把輝瑞的目標價由原來的36美元一下子降到22美元，並且把評級由原來的「買入」直接下調到「賣出」。
分析師的措辭非常尖銳：「Torcetrapib的失敗不但消除了輝瑞心血管產品線的未來增長預期，也暴露出輝瑞研發管線結構上的缺陷，立普妥專利到期在即，但是輝瑞研發管線中沒有一款在研藥物能夠在五年之內填補Torcetrapib留下的營收空缺，輝瑞未來三年每股收益增長將會從之前預測的每年10%以上驟降到幾乎為零！」
摩根史坦利醫藥首席分析師，在12月5日分析師會議上第一個把輝瑞的目標價從35美元提到38
美元之後，在周六深夜發布了一份近乎懇求的報告，報告的第一句話就是：「我們錯了。」
後面又寫到：「我們對於Torcetrapib三期數據的樂觀預期是建立在對二期臨床數據的過度信任之上，我們忽略了二期數據樣本量不夠所帶來的不確定因素，我們把輝瑞管理層的公開聲明看得過於重要，對此我們向客戶表示歉意。」
目標價由原來的38美元下調到現在的23美元，評級也由原來的「強烈買入」下調為現在的「減持」。
38—23，差了15美元，15美元的目標價格在一周之內完成調整，上周他仍然坐在同一個辦公室里，用同樣的彭博終端，敲出「高置信度」、「範式革命」這樣的詞語。
花旗的醫藥分析師在周日早上發布了一份下調報告，把目標價由原來的37美元降低到了現在的24美元。
美林由原來的36美元降到現在的22美元。
高盛把35美元的價格降到25美元。
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瑞銀把股價從34美元降到23美元。
雷曼兄弟、貝爾斯登、瑞十信貸、德意志銀行等等所有的投行都在周末的時候都發布了對輝瑞的緊急下調，下調的幅度從十美元到十五美元之間，平均下調幅度達到了三分之一以上！
上周還在研報里寫上「高置信度」、「範式革命」、「山腳下」的那些人，在本周日又把它們替換成「不確定性」、「結構性風險」、「營收缺口」，沒有一家投行給出解釋，上周的「高置信度」為何變成了本周的「我們錯了」，除了摩根史坦利那句三字的道歉，但是道歉本身就是一份報告，用道歉的語氣寫的報告也會被錄入到彭博終端里，也會出現在買方基金經理的屏幕上滾動，也會促使下一輪賣出。
但是市場上並不是所有的人都能在周末看到這些下調報告！雅虎財經輝瑞討論區在周六公告發布之後陷入了一種介於憤怒和絕望之間的混亂狀態。
討論區在周六上午到周日晚上這段時間裡湧入了數以千計的新帖，發帖量比平時多了幾十倍，首頁上的帖子也不再是「30以下隨便買」、「不到35不下車」，這些帖子仍然掛在頁面上，但是已經被踩到了最下面，取而代之的是三種新的聲音。
第一種就是憤怒。
標題為「摩根史坦利上周說38，今天說23，誰賠我錢」的帖子登上了熱搜第一。
發帖人曬出自己交易的截圖，12月13日以33.10美元買入800股輝瑞，總共花費26480美元，這是他和妻子的聯名帳戶里所有的閒置資金，截圖旁邊只有一句話：「上周摩根說目標價38。」
第二類就是恐慌。
周六晚上，一個叫做「Mom0fTwo2006」的ID發布了這樣一條帖子：「老公把401（k）全部押在了輝瑞身上，30塊錢買的，周一怎麼辦？」
帖子中寫道：「我的先生是輝瑞格羅頓研發中心的實驗室技術員，他把401（k）里的所有退休基金都轉到了輝瑞公司的股票上，因為公司內部的氛圍讓大家覺得這款藥一定能夠通過審批，他以32
美元的價格全部買入，用的是我們倆人十幾年來積攢下來的退休帳戶里的錢，我們兩個孩子，一個上高中一個上初中，昨天晚上他半夜接到主管打來的電話，主管說研發中心下周一早上要召開全員大會，可能會宣布裁員，他放下電話之後一句話也沒說，坐在餐桌邊把輝瑞公司的股票帳戶給關掉了，今天早上我看他的手機上，帳戶密碼已經被刪掉了，他不想再去看那些數字了，我也不敢問他賠了多少錢。」
第三種就是還抱有一絲希望的人互相取暖。
一條標題為「萬一輝瑞重新分析數據之後恢復試驗」的帖子被踩了上百次，但是發帖人不刪帖，他認為DSMB的建議過於保守，「獨立數據安全監控委員會的職責是保障受試者的安全，他們終止試驗的決定是根據風險與收益的比例做出的謹慎判斷，並不代表該藥物在進一步的研究中不能被
挽救，輝瑞可以進行亞組分析，找到特定人群的獲益證據。
現實比這條帖子更加殘酷，輝瑞CE0麥金內爾在接受《華爾街日報》電話採訪時表示，Torcetrapib項目被終止之後就沒有恢復的可能了，記者問：「輝瑞會考慮對亞組數據進行進一步分析，以尋找重啟試驗的可能性嗎？」麥金內爾的回答很簡單：「不會。DSMB根據一萬五千名患者最終的數據做出決定，沒有中期分析，終止就是永久的！」
這句話也把亞組分析的希望給掐滅了。
周日中午1點，CNBC做了一檔有關輝瑞200億美元災難的專題節目演播室里有三位嘉賓，一個前FDA藥物審評官、一個在輝瑞心血管部門工作過的前高管以及一個生物科技對沖基金現在的投資總監。
主持人瑪麗亞·巴蒂羅姆開場就用了一句話非常尖銳：「兩周前輝瑞CE0在分析師會議上把Torcetrapib稱為「目前一代最重要的化合物」，兩周之後，在一萬多名患者參加的試驗里，Torcetrapib造成的死亡人數比對照組多出百分之六十，全球最大的製藥公司的130億美元夢想變成了200億美元市值的蒸發預期，到底發生了什麼事？由誰來承擔責任！」
前FDA審評官表示：「Torcetrapib二期試驗中出現的血壓升高的信號在統計學上沒有達到顯著性，但是FDA審評手冊中明確規定，早期的安全性信號即使沒有達到統計學顯著性，在三期試驗中也應當重點觀察，輝瑞公司在三期設計時把血壓作為次要終點，但是血壓只是次要終點的第四位，並不是主要終點，因此血壓數據不會用來直接判斷藥物成敗，只會在探索性分析中使用。」
前輝瑞高管也回憶起2004年二期數據公布時的研發團隊內部討論，他說當時研發團隊裡有一部分人對於血壓信號表示擔憂，信號雖然很弱，原因不明，但是應該引起注意，但是管理層認為二期樣本量太小，血壓升高可能是偶然現象，不應該因此而推遲三期研究進程，畢竟輝瑞在該藥物上已經投入了八年時間以及數億美元的資金，他接著說道：「當時我們在腦子裡反覆念叨著一句
話，不能因為一個可能的巧合就殺死這個藥物」，現在回過頭來看，我們沒有因為一個巧合而殺死一個藥物，而是因為害怕一個巧合而選擇看不見一個真實的危險，CETP抑制劑的作用機制本身可能是有害的，並不屬於巧合，而是藥物本身的問題。」
投資總監的措辭比較直接：「華爾街給輝瑞支付了接近兩百億美元的Torcetrapib預期溢價，在28—33美元之間買入輝瑞股票的每一個投資者，實際上就是為一個假設買單：Torcetrapib一定會成功，那麼為什麼市場會形成這樣的假設呢？因為輝瑞公司的CE0在分析師會議上把該藥物稱為「最有效的藥品」，因為研發總裁表示安全數據是「乾淨的」，因為賣方分析師把峰值銷售額預測到一百三十億美金以上，因為CNBC和巴倫周刊把「神藥敘事」傳播到了每一個散戶的耳朵里。信息鏈條上的每一個環節都傳遞出積極的信息，但是在傳遞的過程中沒有人提出一個問題：二期數據的血壓信號去了哪裡？信號並沒有消失，在論文中，在附錄的表格里，在PubMed上公開了兩年，沒有人去查看，難道是看不見嗎？不願意看！」
主持人又問輝瑞公司管理層是否要為這次災難負責，投資總監淡淡地說：「沒有法律上的責任，他們沒有泄露內幕信息，沒有操縱股價，沒有違反證券法，但是他們做了一件事情：用故事代替了數據，在這個行業里最危險的一句話就是我相信，當CE0站在講台上面對幾百名分析師說我相信這個藥會成功的時候，市場聽到的並不屬於一個主觀判斷，而是一個承諾，這個承諾不需要簽字，不需要蓋章，但是可以在幾周之內推動兩百億美元的市值，然後在另外幾周之內，讓這個市值全部消失！但是蒸發的時候，沒有一個人聽了承諾買進的人去找輝瑞退錢！」
周日的下午，在法拉盛。
陳嘉敏上了課之後從林曼家裡出來，在街角的公交站等車。
旁邊有一家華人藥店的玻璃櫥窗上貼著「流感疫苗可以預約」的中英文告示。
手裡拿著今天給林曼備課用的筆記本，裡面夾著雷曼兄弟周日早上剛發出的輝瑞評級下調報告。
目標價22美元，這是林頓在林曼做帳時隨手放在茶几上的幾份投行下調報告之一，陳嘉敏臨走時，林曼讓她帶上，說：「回去給你先生看看」。
陳嘉敏回到家的時候，周明輝坐在客廳沙發上，面前攤著筆記本電腦，屏幕上輝瑞的盤後價格還停在30美元附近。
周六輝瑞公告發布後盤後交易已經暫停，周五盤後30美元的價格被凍結在了那裡，他刷新了好幾次頁面，數字都沒有變。
「30塊只是周五的盤後價格，可不是周一開盤價，今天好幾個投行發了報告，高盛調到25，花旗調到24，雷曼兄弟調到22。」她把筆記本翻開，把列印出來的雷曼下調報告放在茶几上。
周明輝拿起來看了幾段，把報告放回茶几上，開始為自己做最後的辯解，這是他的僥倖心理，他說道：「也許公司重新分析數據之後還能恢復試驗，也許獨立數據安全監控委員會的結論過於保守，也許輝瑞會和FDA協商做亞組分析找出對特定人群有效的證據，」他用了三個「也許」，每一個「也許」都和CNBC專題里那位前FDA審評官的說法不一樣。
但他沒有看那期CNBC，周六晚上他在沙發上坐了一整夜，只反覆刷新了輝瑞官網上那則公告的原文，以及心血管產品線內部群里王偉轉發的每一條闢謠消息。
還有就是，王偉轉發了很多闢謠的消息給他，讓周明輝內心有產生了僥倖的心理，他希望接下來能反轉。
他現在的狀態，就是接受不了這筆巨大的損失！
唉，他以前從來不炒股，不碰槓桿，結果這次第一次買股票，買的還是自家所在的公司，踏馬的直接倒在了自己公司上。
他對輝瑞的藥深信不疑，這一切倒塌的時候，周明輝的內心難以接受這些東西。
現在他的老婆，陳嘉敏把殘酷的媒體報導說給他聽，高盛，花旗，雷曼兄弟這些王八蛋投行都在下調輝瑞的評級，把目標價一度砍到22美元！
真他媽的全部是王八蛋，雜種！
他內心把這些投行罵了無數遍。
但現在不得不面對現實。
周明輝說道：「我的上司布萊恩·多爾蒂，他說自己的倉位全部沒了！」
「都怪這個蠢貨，他在上周二在晨會上告訴我，說30美元是輝瑞公司股價的是地板！」
「唉，我都不知道，也不確定.....我...我...我..」周明輝結巴起來，想解釋，又解釋不了，他深吸一口氣說：「他我也不確定自己是在聽一個總監的建議，還是在聽一個賭徒的遺言，我，我....我用兩倍槓桿，花一百萬買了三萬一千兩百股！」
「我買到今天，才過了八天啊..虧了好多錢，唉，我，我.....
陳嘉敏：「周明輝，周一開盤就平掉吧，不要等了。」
周明輝一萬個不甘心，一萬個不接受，他開口道：「如果萬一呢！」
陳嘉敏：「還有什麼萬一的？」
「你好好看看，現在股價在暴跌！」
「市場上都是輝瑞的負面新聞！」
「你還說什麼如果輝瑞重新分析數據之後能恢復？這可能嗎？」
「輝瑞的那個騙子CE0自己在周六說，終止是永久的！」
「你說如果DSMB的結論過於保守？」
「哪裡保守了？」
「你看不到八十二比五十一嗎？」
「華爾街的人都知道死亡率高出百分之六十了！」
「這是數據本身在說話！」
「你還指望著輝瑞做亞組分析找到有效證據？」
「那個混蛋騙子CE0都說不會了！」
「你聽聽他的原話吧！」
「你說也許，每一次也許」的背後都壓根就沒什麼事實，就是你不想認賠！」
周明輝不知道說什麼，沉默著。
我真想拿十年啊，十年不行，我拿20年，20年總會賺錢吧？
唉！
溫莎中學周一早上。
金融俱樂部活動室。
瓊斯·卡特坐在最左邊的那台終端前，屏幕上顯示著輝瑞盤前報價：27.00美元。如果不止損的話，按照現在的盤前價格，兩萬股空頭，浮盈大約兩萬塊，實際虧損五萬多！
克里斯多福·惠特尼坐在他旁邊的位置上，彭博屏幕上輝瑞的日K線圖被縮小到了最小，取而代之的是他今天早上剛剛收到的瑞銀製藥團隊最新的研報，輝瑞的目標價由34美元下調到23美元，評級為「賣出」，上周四馬克·彼得森打電話給馬克的時候說Torcetrapib是「目前製藥板塊最好的基本面故事」，說做空輝瑞是「和整個華爾街對著幹」，今天早上馬克的名字出現在了「賣出」的研報上，而林頓的名字則安靜地掛在了Facebook動態里...
克里斯多福在群里只說：「我上次說他是死扛，原來他只是在等一個只有他知道的信號！」
菲利克斯：「但是他知道信號什麼時候會出現，但是他知道信號出現的時候會是什麼樣子。如果真的有神藥的話，輝瑞也不會一再推遲數據公布的時間，他們推遲了兩次，從年底推遲到明年，這不屬於信心問題，而是不確定，他做空的理由是三期數據的不確定性被市場所忽略，市場給的是確定性價格，林頓押的是確定性不存在。」
索菲亞：「我們在止損的時候，他說邏輯不變」，他沒有解釋邏輯是什麼，也沒有勸我們留著，他知道勸不住。」因為「邏輯不變」四個字對於他而言就是結論，血壓升高信號在三期一定會被放大，市場一定會被糾正，對我們而言，四個字只是一句話，因為我們沒有做過他所做的那些閱讀，牛津的論文、二期臨床的原始數據、CETP靶點的機制研究，只跟他說過幾次，但是每次我只看
了摘要，偷懶了！」
活動室里靜悄悄的，瓊斯把計算器窗口關上之後又打開了輝瑞盤前報價的實時刷新頁面。
27.00、26.95、27.05，報價在窄幅波動中，盤前成交量已經突破了日均盤前成交量的幾十倍，每一個掛出來的賣單都像是上周末還掛在高位的買單者，在爭奪盤前有限的買盤，他把屏幕上的27.00用滑鼠框住，並在備忘錄里寫上：「他沒有告訴我方向，他給了我一個範本，下次我自己讀原始數據。」
曼哈頓中城阿卡迪亞基金交易室，周一早上六點四十分。
約翰·莫里森坐在交易室中央的主控工位上，面前六塊屏幕！
最中間的那塊屏幕顯示輝瑞盤前報價為27.10美元，買盤在27.05美元附近稀疏地堆積著，賣盤從27.10到27.50層層疊疊，仿佛一面正在倒塌的牆！
周六凌晨2點的時候，他還坐在辦公室里看輝瑞公司的彭博推送以及盤前期貨的流動性數據；
到了周日，他就在辦公室里和艾倫·韋伯一起重新做輝瑞的估值模型，把Torcetrapib從模型中全部刪除掉，重新計算輝瑞的剩餘價值，算完之後他們又反反覆覆核對了三次，確認阿卡迪亞基金持有的輝瑞頭寸在上周已經全部清倉，第一批以32美元的價格賣出，第二批以33美元的價格賣出，今天盤前又賣出了最後一部分。
「最後一批倉位，目標位在27美元附近，能賣多少就賣多少，今天盤前的流動性比正常的盤前要大很多，輝瑞的公告已經出來了，市場正在重新定價，我們這批貨在27美元出掉，雖然不是最優，但是還在盈利範圍內，成交之後就把輝瑞的所有持倉頁面都關掉。」
艾倫·韋伯坐在旁邊的工作位上，完成了最後一筆減持指令的操作，手指在鍵盤上飛速敲擊著，把最後一批輝瑞多頭倉位拆分成了十份賣出單子，分別發送到了多家經紀公司的盤前交易系統里。輝瑞盤前價格仍然在下跌，26.95、26.88、26.90，買盤在27美元附近還在接貨，但是每次反
彈都會被新的賣盤壓回去。
艾倫：「27美元左右全部成交了，輝瑞的多頭倉位已經清空了，總的盈利應該有兩億美元左右。」
莫里森：「把研報撤掉。有關輝瑞的所有公開言論都已經被刪除。阿卡迪亞基金不再持有輝瑞的任何倉位、任何評級和任何觀點」
艾倫點了一下頭，然後在鍵盤上輸入了幾條命令，把阿卡迪亞基金官網上的所有關於輝瑞的研究報告都刪除了，把彭博終端上阿卡迪亞對輝瑞的評級頁面也清空了，並且把所有的外部訪問連結都設為了失效。
艾倫看著電腦屏幕上的操作確認彈窗，好幾份報告、若干條快評、CNBC採訪錄像，一條一條地變成「404 NotFound」，他深吸了一口氣，按下了回車鍵，一條又一條的老連結被資料庫邏輯一個個地標記為過期、物理刪除，他曾用這些標題吸引全網關注，用這些目標價推高股價，現在再用一條批量刪除指令把它們全部變成無法訪問的緩存殘留。
盤前出貨完畢之後，莫里森在郵件上寫道：「出貨完成，輝瑞研報撤掉！」
早上八點四十分，莫里森的手機響了，來電顯示是拉吉·卡普爾，他接起來。
拉吉說道：「約翰，DSMB的數據在內部造成了地震，研發部門有人在追問，為什麼DSMB的建議，花了那麼多天才從澳大利亞傳到紐約，12月13日DSMB就通知了巴特教授，周五下午巴特教授才通知輝瑞CE0，中間有將近兩天，這兩天裡有沒有人提前知道？管理層不知道。但DSMB的內部工作組，統計團隊，安全性審評小組，這些層面有沒有信息外泄？現在法務部已經在查了，合規部在排查12月13日到15日之間所有輝瑞股票的異常交易記錄，如果有人在這段時間內提前獲知了DSMB的結論並進行了交易.....」
「拉吉！」莫里森打斷了他，說道：「阿卡迪亞基金的每一筆輝瑞減持都有公開可查的研究依
據，艾倫·韋伯在12月9日CNBC採訪中提到的每一個數據點，都來自輝瑞二期臨床的公開文獻，血壓升高的信號在PubMed上放了兩年，任何有醫學背景的人都可以做出同樣的判斷。我們沒有從輝瑞內部獲取任何非公開信息，我們沒有在12月13日到15日之間突然減持，我們在12月12日就開始了第一批減持，減持時輝瑞股價還在33美元以上，所有交易記錄都在那裡，每一筆都有時間戳，如果SEC來查，讓他們查！」
拉吉：「希望如此，如果SEC查到我，我不知道能不能撐住。」
莫里森：「你沒有問題，你從來沒有告訴我三期數據的結果，你只告訴我數據鎖庫的時間表和內部情緒，時間表不是內幕信息，情緒也不是，你沒有違法，我也沒有，輝瑞的合規部在查信息外泄，他們的目標是內部人，並非外部做獨立研究的基金，讓他們查，他們不會找到任何東西，因為確實沒有東西可找，我們做的並非內幕交易，我們做的是信息不對稱套利，用公開信息，比市場早一步做出判斷，這不叫違法，這叫研究！」
拉吉沉默了片刻，然後只說了四個字：「希望如此！」
然後掛了電話。
8點45分，溫莎中學AP經濟學課堂。
安德魯·格雷推門進來的時候教室里的喧譁聲戛然而止，他右手拎著公文包，左手托著一台打開的筆記本電腦，他把筆記本放在講台上，接通了投影儀，投影屏幕緩緩降下，筆記本的桌面出現在幕布上，彭博終端的輝瑞盤前報價頁面，屏幕左上角跳動著一行數字：PFEUS 27.05
輝瑞股價27.05美元，盤前，還未開盤，都跌了那麼多。
「把課本收起來，今天不講課本。」安德魯說道：「輝瑞製藥，2006年12月18日，周一，盤前，股價從上周五收盤價33.20跌到目前的27.05美元，市值蒸發了約四百億美元，你們看到的是四
百億的市值蒸發，蒸發這些錢的原因只有一個，Torcetrapib，一個在2004年二期數據中已經顯示出血壓升高信號的藥物，被整個華爾街相信會成為下一個立普妥，上周三摩根史坦利把目標價定在38美元，今天早上摩根史坦利把目標價定在23美元，十五買美元的差距，在幾天之內，沒有金融危機，也不是市場崩盤，只是一個藥，一個被華爾街叫作神藥的藥，它的三期臨床數據說：不行！」
他停了下來，目光在教室里掃了一圈：「在場的人中，早就有人知道這藥不行了，在12月7
日、12月12日、12月15日分三次做空輝瑞，每次建倉都是在輝瑞股價創七年新高的時候，每次建倉都是在神藥」敘事最密集的時候，他的邏輯從第一天到最後一刻都沒有改變，在12月11日發了一條四字的動態，邏輯不變，摩根史坦利的目標價從38降到23，他的邏輯沒有變，花旗從37降到24，他的邏輯沒有變，美林從36降到22，他的邏輯沒有變，他沒有賣方研報，沒有彭博終端，沒有醫學學位，他有什麼？」
後排的瓊斯說道：「他有原始數據，他看了二期臨床的原始論文。整個華爾街都在看賣方研報摘要，而他卻在讀PubMed上的原始文獻」
「還有哪些地方？」
「他讀了牛津關於CETP抑制劑作用機理的文章，這篇文章發表在一本小眾期刊上，並沒有被任何賣方分析師列入閱讀清單。論文從分子層面解釋了CETP功能缺失會使得血壓升高，不是副作用，而是靶點本身的作用結果，如果這篇論文是對的的話，Torcetrapib的升壓效應就不可能被樣本量稀釋了」
「還有？」
索菲亞接上說道：「他看了輝瑞2005年的年報附錄里研發管線明細。血壓升高在三期設計里被列為次要終點第四位，非主要終點，這說明輝瑞在三期設計的時候就已經給血壓問題留出了統計上的後門，即使血壓數據變差了也不會因此而判定藥物失敗，但是輝瑞又擔心血壓是主要心血管事件的風險因素，所以他們儘量把血壓的影響降到統計噪聲的程度，但是數據不聽人的話。數據走自己的路！」
「還有哪些事情呢？」
「他沒在賭三期數據會失敗，而是押注市場三期數據付出了一個錯誤的概率，上漲空間很小，下跌空間很大，非對稱押注，把不確定變成賠率優勢！」克里斯多福說完之後停頓了一下，又補充道：「我剛才所說的每一句話都是我在今天早上七點鐘的時候把林頓所有的交易日誌以及菲利克斯分享到群里的筆記全部重新閱讀了一遍之後再複述出來的。」
全班同學都很安靜。
安德魯從講台下來，走到林頓的課桌前，看著林頓，沉默了幾秒鐘，然後開口：「林頓，這個教室里的人現在都知道你在輝瑞上做了什麼。」
林頓這次做空輝瑞公司，又是滿倉押注，現在股價大跌，帳戶里浮盈很多，大家都很羨慕林頓口他們之前也有和林頓做空輝瑞的，比如瓊斯，和林頓做空輝瑞，結果怎麼樣？
瓊斯扛不住了，止損了，虧了10萬美元。
此時安德魯又說道：「林頓，你現在可以告訴我你是怎麼開始的了嗎？第一塊多米諾骨牌是什麼？輝瑞事件之後製藥業和信用市場將會產生怎樣的連鎖反應？說吧！」
林頓起身說道：「第一塊骨牌就是樣本量，Torcetrapib二期臨床入組了162名患者，162，在臨床統計中，這個樣本量叫探索性樣本，並不是驗證性樣本，它的統計功效不能夠排除中等效應量的安全性信號，因此當輝瑞的研究者在論文裡寫血壓升高沒有統計學顯著性」的時候，在技術上他們是正確的，p值大於0.05，但是p值大於0.05並不意味著安全性信號不存在，它只表示樣本量不夠大。」
他想了想又說道：「輝瑞知道這一點，在三期設計中把樣本量由162增加到15000，統計功效由不到40%提高到接近99%，這就說明他們知道二期數據不能排除風險，因此他們要增加樣本量來驗證。但是從二期到三期之間，也就是2004年至2006年期間，輝瑞公司的CE0以及研發總裁在公開場合多次使用「乾淨」、「改變範式」等詞語來描述該藥物的安全性，他們把一個未經證實的假設當作事實傳播出去，而市場也接受了。」
「第二塊骨牌就是靶點機制。CETP，膽固醇酯轉移蛋白，它的作用就是把好的膽固醇變成壞的膽固醇。抑制CETP，好膽固醇會上去，壞膽固醇會下來，從表面來看是雙管齊下，但是CETP在人體內並不僅僅調節膽固醇，它還參與到血管內皮局部炎症的調控以及血管緊張素Ⅱ敏感性的調節當中去，在牛津大學的研究里，他們發現CETP基因敲除的小鼠出現了血管內皮功能異常的機制性證據。
如果CETP的功能缺失本身就有害的話，那麼抑制CETP就不屬於一種治療手段，而是一種製造問題的行為，這不叫統計噪聲，而是藥理學機制的問題。市場從不問這個問題，因為問這個問題要讀一篇影響因子不到三的小眾藥理學期刊上的論文，而華爾街不讀影響因子不到三的期刊。」
「第三塊骨牌就是激勵機制了，輝瑞公司在Torcetrapib項目上花費了八億美金以及15年的時間，八億美金的沉沒成本又代表什麼呢？即組織內部的承諾升級效應，即一個項目耗盡了足夠的資源之後，繼續押注比承認失敗更易於被接受。所有的決策者，CE0、研發總裁、項目經理，他們的職業聲譽和該藥物的成功緊密相連，在這樣的結構之下，內部質疑的聲音被系統性的屏蔽掉，並不叫陰謀，而是組織行為學的基本原理，在信息沿著層級結構向上流動的過程中，負面的信息會被逐層減弱。一線研究員對於血壓數據的擔憂，傳到項目經理那裡變成了「值得關注」，傳到研發總裁那裡變成了「風險可控」，傳到CE0那裡變成了「安全性數據是乾淨的」，每一個層級都不在撒謊，但是信息在傳遞的過程中被篩選掉了，CE0在分析師會議上說的並不是真實的、未經過濾的數據，而是經過組織層級篩選之後的過濾信息，他很可能是最後一個知道數據有問題的人」
「連鎖反應！」他深呼吸了一口氣之後又說道：「輝瑞事件不是一家公司研發失敗那麼簡單，它有三個層次的外溢效應。」
「第一層是製藥行業，Torcetrapib是全球進展最快的CETP抑制劑，它的失敗說明了CETP這個
靶點本身可能存在一些問題，並不是輝瑞的分子設計有問題，而是靶點的生物學基礎存在問題。默沙東、羅氏、禮來等公司都有同類在研藥物。今天早上這些公司盤前的股價也跟著下跌了，市場已經對整個CETP抑制劑賽道進行了重新定價，今天開盤之後，製藥板塊尤其是心血管細分賽道可能會受到拖累。研發管線的估值邏輯將會被重新考慮，並非只有CETP，任何在二期數據里出現安全信號但是樣本量不夠的藥物都會受到更加嚴格的市場審查。這屬於整個行業的標準發生了變化，並不是某一隻股票的漲跌所能決定的！」
「第二層次就是信用市場。輝瑞是全球最大的製藥公司之一，其債券被廣泛地持有在投資級信用組合里。Torcetrapib失敗之後輝瑞的營收預期被大幅度下調，信用評級機構可能會在接下來的幾周里對輝瑞的評級展望進行重新評定，由穩定變為負面。如果輝瑞的評級被降低的話，那麼投資級信用指數也會受到影響。輝瑞並不是個例，它所引起的整個製藥行業的信用風險重新定價才是真正的觸發點。製藥板塊的信用利差如果變大了的話，溢出效應就會傳導到高評級的信用衍生品市場上！」
「第三種情況就是次級抵押貸款。最大的灰犀牛就是它。2007年已經不遠了，次貸的裂縫正在擴大，ABX指數還在下跌，BBB級債券的價格也在下降，抵押貸款違約率也在不斷攀升，製藥板塊雖然不是次貸危機的直接原因，但是它卻是信用市場風險偏好傳導的一個重要環節。當市值接近兩萬億美元的藍籌股因為一個藥物失敗而在一周之內損失幾百億美元時，信用市場上的風險偏好就會收縮，而風險偏好收縮又會導致利差變大。利差變大，那麼依靠短期融資的次級抵押貸款機構就很難展期了。更難展期就代表違約率更高。違約率高了之後，更多的MBS分層就會被降級。這是一個鏈條，輝瑞研發失敗與次貸之間隔了幾個傳導環節，但是鏈條是存在的。問到輝瑞的影響多大時，我的回答是：看傳導的速度。如果在2007年第一季度的時候，信用市場出現了利差迅速擴大的情況，那麼就可以斷定輝瑞事件就是次貸鏈條上的一次早期的壓力測試信號。它本身並不是危機，但是它讓更多的人都提前看到了裂縫！」
他沉默了一會兒之後又說道：「輝瑞的教訓並不僅僅局限於輝瑞。它更多的是關於系統本身，一個信息傳遞層層衰減的系統，一個激勵結構使得負面信號被系統性屏蔽的系統，一個在數據面前選擇相信故事的系統。該系統不僅存在於輝瑞公司，也存在於華爾街所有的研究部門中，在每一個
從CE0到普通投資者的信息鏈條上，在每一個評級機構、監管機構以及媒體頭條上，Torcetrapib只是一味地吃藥。但是同樣的結構正在更大規模的資產上複製，次貸抵押貸款的信用評級、結構化產品定價模型、信用違約互換風險暴露計算。這些領域的「血壓信號」已經存在於公開的數據中很久了，但是沒有人去關注它，因為要看這些數據就要讀原始文件而不是看賣方摘要，要問機制性的問題而不是相信評級，要當所有人都說「沒問題」的時候冷靜而堅定地說————」
教室里靜悄悄的，過了兩秒鐘之後，後排就響起了掌聲。
有人先拍了一下，緊接著第二個人也跟著拍了起來，最後整個教室都開始鼓掌了！聲音很大，在密閉的教室里撞來撞去，像一場小型的雷暴！安德魯站在講台上，沒有鼓掌，但是嘴角的弧度很深，這是老師在看到自己最得意的學生在期末考試中交出了一份比自己預期更好的成績時才會有的笑容。
盤前報價在彭博終端上繼續跳動，輝瑞股價在27美元附近反覆爭奪，成交量數字在屏幕右下角不斷滾動著，每次跳動都代表數以百萬計的人們恐懼和貪婪的碰撞！
還有半個小時才開盤，半個小時的時間可以讓每一個早上醒來的人去計算自己的損失，考慮是否要在開盤之後馬上拋出！
輝瑞公司發布【終止Torcetrapib臨床試驗】的消息，在周末瘋狂發酵！
投資者們在輝瑞公司評論區瘋狂的咒罵！
「輝瑞的藥完蛋了！」
「操，我的錢！」
「輝瑞，你還我錢！」
「媽的，神藥完了！」
「他媽的神藥？狗藥，毒藥吧！操！」
「狗屎藥！」
「輝瑞毒藥！！」
到了12月17日，周日，輝瑞毒藥」頓時成為了全球財經媒體的頭號話題！
彭博終端上，輝瑞相關新聞的滾動條從周六早上開始就沒停過。
到了周日中午，它都推送了超過兩百條相關報導和分析文章。
路透社，道瓊，金融時報.，華爾街日報....這些主流財經媒體都在周日上午，刊發了頭版或次頭版的深度報導。
「這不是一次普通的藥研失敗！這是輝瑞神藥的徹底隕落！」
「全球最大製藥公司投入八億美元，耗時十五年時間，試驗一萬五千名患者的核心產品，在最後一公里倒下了」！
「今天華爾街最受關注的製藥神話在一夜之間成了笑話！」
「這是今年最大的製藥災難！」
德意志銀行的分析師在周日凌晨發布了一份緊急報告，標題為【輝瑞：Torcetrapib終止！神藥變毒藥】
這位分析師直接預測說：「輝瑞公司可能會裁減大約一萬名員工來彌補Torcetrapib項目失敗所造成的收入損失。」
並且把輝瑞的目標價由原來的36美元一下子降到22美元，並且把評級由原來的「買入」直接下調到「賣出」。
分析師的措辭非常尖銳：「Torcetrapib的失敗不但消除了輝瑞心血管產品線的未來增長預期，也暴露出輝瑞研發管線結構上的缺陷，立普妥專利到期在即，但是輝瑞研發管線中沒有一款在研藥物能夠在五年之內填補Torcetrapib留下的營收空缺，輝瑞未來三年每股收益增長將會從之前預測的每年10%以上驟降到幾乎為零！」
摩根史坦利醫藥首席分析師，在12月5日分析師會議上第一個把輝瑞的目標價從35美元提到38
美元之後，在周六深夜發布了一份近乎懇求的報告，報告的第一句話就是：「我們錯了。」
後面又寫到：「我們對於Torcetrapib三期數據的樂觀預期是建立在對二期臨床數據的過度信任之上，我們忽略了二期數據樣本量不夠所帶來的不確定因素，我們把輝瑞管理層的公開聲明看得過於重要，對此我們向客戶表示歉意。」
目標價由原來的38美元下調到現在的23美元，評級也由原來的「強烈買入」下調為現在的「減持」。
38—23，差了15美元，15美元的目標價格在一周之內完成調整，上周他仍然坐在同一個辦公室里，用同樣的彭博終端，敲出「高置信度」、「範式革命」這樣的詞語。
花旗的醫藥分析師在周日早上發布了一份下調報告，把目標價由原來的37美元降低到了現在的24美元。
美林由原來的36美元降到現在的22美元。
高盛把35美元的價格降到25美元。
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瑞銀把股價從34美元降到23美元。
雷曼兄弟、貝爾斯登、瑞十信貸、德意志銀行等等所有的投行都在周末的時候都發布了對輝瑞的緊急下調，下調的幅度從十美元到十五美元之間，平均下調幅度達到了三分之一以上！
上周還在研報里寫上「高置信度」、「範式革命」、「山腳下」的那些人，在本周日又把它們替換成「不確定性」、「結構性風險」、「營收缺口」，沒有一家投行給出解釋，上周的「高置信度」為何變成了本周的「我們錯了」，除了摩根史坦利那句三字的道歉，但是道歉本身就是一份報告，用道歉的語氣寫的報告也會被錄入到彭博終端里，也會出現在買方基金經理的屏幕上滾動，也會促使下一輪賣出。
但是市場上並不是所有的人都能在周末看到這些下調報告！雅虎財經輝瑞討論區在周六公告發布之後陷入了一種介於憤怒和絕望之間的混亂狀態。
討論區在周六上午到周日晚上這段時間裡湧入了數以千計的新帖，發帖量比平時多了幾十倍，首頁上的帖子也不再是「30以下隨便買」、「不到35不下車」，這些帖子仍然掛在頁面上，但是已經被踩到了最下面，取而代之的是三種新的聲音。
第一種就是憤怒。
標題為「摩根史坦利上周說38，今天說23，誰賠我錢」的帖子登上了熱搜第一。
發帖人曬出自己交易的截圖，12月13日以33.10美元買入800股輝瑞，總共花費26480美元，這是他和妻子的聯名帳戶里所有的閒置資金，截圖旁邊只有一句話：「上周摩根說目標價38。」
第二類就是恐慌。
周六晚上，一個叫做「Mom0fTwo2006」的ID發布了這樣一條帖子：「老公把401（k）全部押在了輝瑞身上，30塊錢買的，周一怎麼辦？」
帖子中寫道：「我的先生是輝瑞格羅頓研發中心的實驗室技術員，他把401（k）里的所有退休基金都轉到了輝瑞公司的股票上，因為公司內部的氛圍讓大家覺得這款藥一定能夠通過審批，他以32
美元的價格全部買入，用的是我們倆人十幾年來積攢下來的退休帳戶里的錢，我們兩個孩子，一個上高中一個上初中，昨天晚上他半夜接到主管打來的電話，主管說研發中心下周一早上要召開全員大會，可能會宣布裁員，他放下電話之後一句話也沒說，坐在餐桌邊把輝瑞公司的股票帳戶給關掉了，今天早上我看他的手機上，帳戶密碼已經被刪掉了，他不想再去看那些數字了，我也不敢問他賠了多少錢。」
第三種就是還抱有一絲希望的人互相取暖。
一條標題為「萬一輝瑞重新分析數據之後恢復試驗」的帖子被踩了上百次，但是發帖人不刪帖，他認為DSMB的建議過於保守，「獨立數據安全監控委員會的職責是保障受試者的安全，他們終止試驗的決定是根據風險與收益的比例做出的謹慎判斷，並不代表該藥物在進一步的研究中不能被
挽救，輝瑞可以進行亞組分析，找到特定人群的獲益證據。
現實比這條帖子更加殘酷，輝瑞CE0麥金內爾在接受《華爾街日報》電話採訪時表示，Torcetrapib項目被終止之後就沒有恢復的可能了，記者問：「輝瑞會考慮對亞組數據進行進一步分析，以尋找重啟試驗的可能性嗎？」麥金內爾的回答很簡單：「不會。DSMB根據一萬五千名患者最終的數據做出決定，沒有中期分析，終止就是永久的！」
這句話也把亞組分析的希望給掐滅了。
周日中午1點，CNBC做了一檔有關輝瑞200億美元災難的專題節目演播室里有三位嘉賓，一個前FDA藥物審評官、一個在輝瑞心血管部門工作過的前高管以及一個生物科技對沖基金現在的投資總監。
主持人瑪麗亞·巴蒂羅姆開場就用了一句話非常尖銳：「兩周前輝瑞CE0在分析師會議上把Torcetrapib稱為「目前一代最重要的化合物」，兩周之後，在一萬多名患者參加的試驗里，Torcetrapib造成的死亡人數比對照組多出百分之六十，全球最大的製藥公司的130億美元夢想變成了200億美元市值的蒸發預期，到底發生了什麼事？由誰來承擔責任！」
前FDA審評官表示：「Torcetrapib二期試驗中出現的血壓升高的信號在統計學上沒有達到顯著性，但是FDA審評手冊中明確規定，早期的安全性信號即使沒有達到統計學顯著性，在三期試驗中也應當重點觀察，輝瑞公司在三期設計時把血壓作為次要終點，但是血壓只是次要終點的第四位，並不是主要終點，因此血壓數據不會用來直接判斷藥物成敗，只會在探索性分析中使用。」
前輝瑞高管也回憶起2004年二期數據公布時的研發團隊內部討論，他說當時研發團隊裡有一部分人對於血壓信號表示擔憂，信號雖然很弱，原因不明，但是應該引起注意，但是管理層認為二期樣本量太小，血壓升高可能是偶然現象，不應該因此而推遲三期研究進程，畢竟輝瑞在該藥物上已經投入了八年時間以及數億美元的資金，他接著說道：「當時我們在腦子裡反覆念叨著一句
話，不能因為一個可能的巧合就殺死這個藥物」，現在回過頭來看，我們沒有因為一個巧合而殺死一個藥物，而是因為害怕一個巧合而選擇看不見一個真實的危險，CETP抑制劑的作用機制本身可能是有害的，並不屬於巧合，而是藥物本身的問題。」
投資總監的措辭比較直接：「華爾街給輝瑞支付了接近兩百億美元的Torcetrapib預期溢價，在28—33美元之間買入輝瑞股票的每一個投資者，實際上就是為一個假設買單：Torcetrapib一定會成功，那麼為什麼市場會形成這樣的假設呢？因為輝瑞公司的CE0在分析師會議上把該藥物稱為「最有效的藥品」，因為研發總裁表示安全數據是「乾淨的」，因為賣方分析師把峰值銷售額預測到一百三十億美金以上，因為CNBC和巴倫周刊把「神藥敘事」傳播到了每一個散戶的耳朵里。信息鏈條上的每一個環節都傳遞出積極的信息，但是在傳遞的過程中沒有人提出一個問題：二期數據的血壓信號去了哪裡？信號並沒有消失，在論文中，在附錄的表格里，在PubMed上公開了兩年，沒有人去查看，難道是看不見嗎？不願意看！」
主持人又問輝瑞公司管理層是否要為這次災難負責，投資總監淡淡地說：「沒有法律上的責任，他們沒有泄露內幕信息，沒有操縱股價，沒有違反證券法，但是他們做了一件事情：用故事代替了數據，在這個行業里最危險的一句話就是我相信，當CE0站在講台上面對幾百名分析師說我相信這個藥會成功的時候，市場聽到的並不屬於一個主觀判斷，而是一個承諾，這個承諾不需要簽字，不需要蓋章，但是可以在幾周之內推動兩百億美元的市值，然後在另外幾周之內，讓這個市值全部消失！但是蒸發的時候，沒有一個人聽了承諾買進的人去找輝瑞退錢！」
周日的下午，在法拉盛。
陳嘉敏上了課之後從林曼家裡出來，在街角的公交站等車。
旁邊有一家華人藥店的玻璃櫥窗上貼著「流感疫苗可以預約」的中英文告示。
手裡拿著今天給林曼備課用的筆記本，裡面夾著雷曼兄弟周日早上剛發出的輝瑞評級下調報告。
目標價22美元，這是林頓在林曼做帳時隨手放在茶几上的幾份投行下調報告之一，陳嘉敏臨走時，林曼讓她帶上，說：「回去給你先生看看」。
陳嘉敏回到家的時候，周明輝坐在客廳沙發上，面前攤著筆記本電腦，屏幕上輝瑞的盤後價格還停在30美元附近。
周六輝瑞公告發布後盤後交易已經暫停，周五盤後30美元的價格被凍結在了那裡，他刷新了好幾次頁面，數字都沒有變。
「30塊只是周五的盤後價格，可不是周一開盤價，今天好幾個投行發了報告，高盛調到25，花旗調到24，雷曼兄弟調到22。」她把筆記本翻開，把列印出來的雷曼下調報告放在茶几上。
周明輝拿起來看了幾段，把報告放回茶几上，開始為自己做最後的辯解，這是他的僥倖心理，他說道：「也許公司重新分析數據之後還能恢復試驗，也許獨立數據安全監控委員會的結論過於保守，也許輝瑞會和FDA協商做亞組分析找出對特定人群有效的證據，」他用了三個「也許」，每一個「也許」都和CNBC專題里那位前FDA審評官的說法不一樣。
但他沒有看那期CNBC，周六晚上他在沙發上坐了一整夜，只反覆刷新了輝瑞官網上那則公告的原文，以及心血管產品線內部群里王偉轉發的每一條闢謠消息。
還有就是，王偉轉發了很多闢謠的消息給他，讓周明輝內心有產生了僥倖的心理，他希望接下來能反轉。
他現在的狀態，就是接受不了這筆巨大的損失！
唉，他以前從來不炒股，不碰槓桿，結果這次第一次買股票，買的還是自家所在的公司，踏馬的直接倒在了自己公司上。
他對輝瑞的藥深信不疑，這一切倒塌的時候，周明輝的內心難以接受這些東西。
現在他的老婆，陳嘉敏把殘酷的媒體報導說給他聽，高盛，花旗，雷曼兄弟這些王八蛋投行都在下調輝瑞的評級，把目標價一度砍到22美元！
真他媽的全部是王八蛋，雜種！
他內心把這些投行罵了無數遍。
但現在不得不面對現實。
周明輝說道：「我的上司布萊恩·多爾蒂，他說自己的倉位全部沒了！」
「都怪這個蠢貨，他在上周二在晨會上告訴我，說30美元是輝瑞公司股價的是地板！」
「唉，我都不知道，也不確定.....我...我...我..」周明輝結巴起來，想解釋，又解釋不了，他深吸一口氣說：「他我也不確定自己是在聽一個總監的建議，還是在聽一個賭徒的遺言，我，我....我用兩倍槓桿，花一百萬買了三萬一千兩百股！」
「我買到今天，才過了八天啊..虧了好多錢，唉，我，我.....
陳嘉敏：「周明輝，周一開盤就平掉吧，不要等了。」
周明輝一萬個不甘心，一萬個不接受，他開口道：「如果萬一呢！」
陳嘉敏：「還有什麼萬一的？」
「你好好看看，現在股價在暴跌！」
「市場上都是輝瑞的負面新聞！」
「你還說什麼如果輝瑞重新分析數據之後能恢復？這可能嗎？」
「輝瑞的那個騙子CE0自己在周六說，終止是永久的！」
「你說如果DSMB的結論過於保守？」
「哪裡保守了？」
「你看不到八十二比五十一嗎？」
「華爾街的人都知道死亡率高出百分之六十了！」
「這是數據本身在說話！」
「你還指望著輝瑞做亞組分析找到有效證據？」
「那個混蛋騙子CE0都說不會了！」
「你聽聽他的原話吧！」
「你說也許，每一次也許」的背後都壓根就沒什麼事實，就是你不想認賠！」
周明輝不知道說什麼，沉默著。
我真想拿十年啊，十年不行，我拿20年，20年總會賺錢吧？
唉！
溫莎中學周一早上。
金融俱樂部活動室。
瓊斯·卡特坐在最左邊的那台終端前，屏幕上顯示著輝瑞盤前報價：27.00美元。如果不止損的話，按照現在的盤前價格，兩萬股空頭，浮盈大約兩萬塊，實際虧損五萬多！
克里斯多福·惠特尼坐在他旁邊的位置上，彭博屏幕上輝瑞的日K線圖被縮小到了最小，取而代之的是他今天早上剛剛收到的瑞銀製藥團隊最新的研報，輝瑞的目標價由34美元下調到23美元，評級為「賣出」，上周四馬克·彼得森打電話給馬克的時候說Torcetrapib是「目前製藥板塊最好的基本面故事」，說做空輝瑞是「和整個華爾街對著幹」，今天早上馬克的名字出現在了「賣出」的研報上，而林頓的名字則安靜地掛在了Facebook動態里...
克里斯多福在群里只說：「我上次說他是死扛，原來他只是在等一個只有他知道的信號！」
菲利克斯：「但是他知道信號什麼時候會出現，但是他知道信號出現的時候會是什麼樣子。如果真的有神藥的話，輝瑞也不會一再推遲數據公布的時間，他們推遲了兩次，從年底推遲到明年，這不屬於信心問題，而是不確定，他做空的理由是三期數據的不確定性被市場所忽略，市場給的是確定性價格，林頓押的是確定性不存在。」
索菲亞：「我們在止損的時候，他說邏輯不變」，他沒有解釋邏輯是什麼，也沒有勸我們留著，他知道勸不住。」因為「邏輯不變」四個字對於他而言就是結論，血壓升高信號在三期一定會被放大，市場一定會被糾正，對我們而言，四個字只是一句話，因為我們沒有做過他所做的那些閱讀，牛津的論文、二期臨床的原始數據、CETP靶點的機制研究，只跟他說過幾次，但是每次我只看
了摘要，偷懶了！」
活動室里靜悄悄的，瓊斯把計算器窗口關上之後又打開了輝瑞盤前報價的實時刷新頁面。
27.00、26.95、27.05，報價在窄幅波動中，盤前成交量已經突破了日均盤前成交量的幾十倍，每一個掛出來的賣單都像是上周末還掛在高位的買單者，在爭奪盤前有限的買盤，他把屏幕上的27.00用滑鼠框住，並在備忘錄里寫上：「他沒有告訴我方向，他給了我一個範本，下次我自己讀原始數據。」
曼哈頓中城阿卡迪亞基金交易室，周一早上六點四十分。
約翰·莫里森坐在交易室中央的主控工位上，面前六塊屏幕！
最中間的那塊屏幕顯示輝瑞盤前報價為27.10美元，買盤在27.05美元附近稀疏地堆積著，賣盤從27.10到27.50層層疊疊，仿佛一面正在倒塌的牆！
周六凌晨2點的時候，他還坐在辦公室里看輝瑞公司的彭博推送以及盤前期貨的流動性數據；
到了周日，他就在辦公室里和艾倫·韋伯一起重新做輝瑞的估值模型，把Torcetrapib從模型中全部刪除掉，重新計算輝瑞的剩餘價值，算完之後他們又反反覆覆核對了三次，確認阿卡迪亞基金持有的輝瑞頭寸在上周已經全部清倉，第一批以32美元的價格賣出，第二批以33美元的價格賣出，今天盤前又賣出了最後一部分。
「最後一批倉位，目標位在27美元附近，能賣多少就賣多少，今天盤前的流動性比正常的盤前要大很多，輝瑞的公告已經出來了，市場正在重新定價，我們這批貨在27美元出掉，雖然不是最優，但是還在盈利範圍內，成交之後就把輝瑞的所有持倉頁面都關掉。」
艾倫·韋伯坐在旁邊的工作位上，完成了最後一筆減持指令的操作，手指在鍵盤上飛速敲擊著，把最後一批輝瑞多頭倉位拆分成了十份賣出單子，分別發送到了多家經紀公司的盤前交易系統里。輝瑞盤前價格仍然在下跌，26.95、26.88、26.90，買盤在27美元附近還在接貨，但是每次反
彈都會被新的賣盤壓回去。
艾倫：「27美元左右全部成交了，輝瑞的多頭倉位已經清空了，總的盈利應該有兩億美元左右。」
莫里森：「把研報撤掉。有關輝瑞的所有公開言論都已經被刪除。阿卡迪亞基金不再持有輝瑞的任何倉位、任何評級和任何觀點」
艾倫點了一下頭，然後在鍵盤上輸入了幾條命令，把阿卡迪亞基金官網上的所有關於輝瑞的研究報告都刪除了，把彭博終端上阿卡迪亞對輝瑞的評級頁面也清空了，並且把所有的外部訪問連結都設為了失效。
艾倫看著電腦屏幕上的操作確認彈窗，好幾份報告、若干條快評、CNBC採訪錄像，一條一條地變成「404 NotFound」，他深吸了一口氣，按下了回車鍵，一條又一條的老連結被資料庫邏輯一個個地標記為過期、物理刪除，他曾用這些標題吸引全網關注，用這些目標價推高股價，現在再用一條批量刪除指令把它們全部變成無法訪問的緩存殘留。
盤前出貨完畢之後，莫里森在郵件上寫道：「出貨完成，輝瑞研報撤掉！」
早上八點四十分，莫里森的手機響了，來電顯示是拉吉·卡普爾，他接起來。
拉吉說道：「約翰，DSMB的數據在內部造成了地震，研發部門有人在追問，為什麼DSMB的建議，花了那麼多天才從澳大利亞傳到紐約，12月13日DSMB就通知了巴特教授，周五下午巴特教授才通知輝瑞CE0，中間有將近兩天，這兩天裡有沒有人提前知道？管理層不知道。但DSMB的內部工作組，統計團隊，安全性審評小組，這些層面有沒有信息外泄？現在法務部已經在查了，合規部在排查12月13日到15日之間所有輝瑞股票的異常交易記錄，如果有人在這段時間內提前獲知了DSMB的結論並進行了交易.....」
「拉吉！」莫里森打斷了他，說道：「阿卡迪亞基金的每一筆輝瑞減持都有公開可查的研究依
據，艾倫·韋伯在12月9日CNBC採訪中提到的每一個數據點，都來自輝瑞二期臨床的公開文獻，血壓升高的信號在PubMed上放了兩年，任何有醫學背景的人都可以做出同樣的判斷。我們沒有從輝瑞內部獲取任何非公開信息，我們沒有在12月13日到15日之間突然減持，我們在12月12日就開始了第一批減持，減持時輝瑞股價還在33美元以上，所有交易記錄都在那裡，每一筆都有時間戳，如果SEC來查，讓他們查！」
拉吉：「希望如此，如果SEC查到我，我不知道能不能撐住。」
莫里森：「你沒有問題，你從來沒有告訴我三期數據的結果，你只告訴我數據鎖庫的時間表和內部情緒，時間表不是內幕信息，情緒也不是，你沒有違法，我也沒有，輝瑞的合規部在查信息外泄，他們的目標是內部人，並非外部做獨立研究的基金，讓他們查，他們不會找到任何東西，因為確實沒有東西可找，我們做的並非內幕交易，我們做的是信息不對稱套利，用公開信息，比市場早一步做出判斷，這不叫違法，這叫研究！」
拉吉沉默了片刻，然後只說了四個字：「希望如此！」
然後掛了電話。
8點45分，溫莎中學AP經濟學課堂。
安德魯·格雷推門進來的時候教室里的喧譁聲戛然而止，他右手拎著公文包，左手托著一台打開的筆記本電腦，他把筆記本放在講台上，接通了投影儀，投影屏幕緩緩降下，筆記本的桌面出現在幕布上，彭博終端的輝瑞盤前報價頁面，屏幕左上角跳動著一行數字：PFEUS 27.05
輝瑞股價27.05美元，盤前，還未開盤，都跌了那麼多。
「把課本收起來，今天不講課本。」安德魯說道：「輝瑞製藥，2006年12月18日，周一，盤前，股價從上周五收盤價33.20跌到目前的27.05美元，市值蒸發了約四百億美元，你們看到的是四
百億的市值蒸發，蒸發這些錢的原因只有一個，Torcetrapib，一個在2004年二期數據中已經顯示出血壓升高信號的藥物，被整個華爾街相信會成為下一個立普妥，上周三摩根史坦利把目標價定在38美元，今天早上摩根史坦利把目標價定在23美元，十五買美元的差距，在幾天之內，沒有金融危機，也不是市場崩盤，只是一個藥，一個被華爾街叫作神藥的藥，它的三期臨床數據說：不行！」
他停了下來，目光在教室里掃了一圈：「在場的人中，早就有人知道這藥不行了，在12月7
日、12月12日、12月15日分三次做空輝瑞，每次建倉都是在輝瑞股價創七年新高的時候，每次建倉都是在神藥」敘事最密集的時候，他的邏輯從第一天到最後一刻都沒有改變，在12月11日發了一條四字的動態，邏輯不變，摩根史坦利的目標價從38降到23，他的邏輯沒有變，花旗從37降到24，他的邏輯沒有變，美林從36降到22，他的邏輯沒有變，他沒有賣方研報，沒有彭博終端，沒有醫學學位，他有什麼？」
後排的瓊斯說道：「他有原始數據，他看了二期臨床的原始論文。整個華爾街都在看賣方研報摘要，而他卻在讀PubMed上的原始文獻」
「還有哪些地方？」
「他讀了牛津關於CETP抑制劑作用機理的文章，這篇文章發表在一本小眾期刊上，並沒有被任何賣方分析師列入閱讀清單。論文從分子層面解釋了CETP功能缺失會使得血壓升高，不是副作用，而是靶點本身的作用結果，如果這篇論文是對的的話，Torcetrapib的升壓效應就不可能被樣本量稀釋了」
「還有？」
索菲亞接上說道：「他看了輝瑞2005年的年報附錄里研發管線明細。血壓升高在三期設計里被列為次要終點第四位，非主要終點，這說明輝瑞在三期設計的時候就已經給血壓問題留出了統計上的後門，即使血壓數據變差了也不會因此而判定藥物失敗，但是輝瑞又擔心血壓是主要心血管事件的風險因素，所以他們儘量把血壓的影響降到統計噪聲的程度，但是數據不聽人的話。數據走自己的路！」
「還有哪些事情呢？」
「他沒在賭三期數據會失敗，而是押注市場三期數據付出了一個錯誤的概率，上漲空間很小，下跌空間很大，非對稱押注，把不確定變成賠率優勢！」克里斯多福說完之後停頓了一下，又補充道：「我剛才所說的每一句話都是我在今天早上七點鐘的時候把林頓所有的交易日誌以及菲利克斯分享到群里的筆記全部重新閱讀了一遍之後再複述出來的。」
全班同學都很安靜。
安德魯從講台下來，走到林頓的課桌前，看著林頓，沉默了幾秒鐘，然後開口：「林頓，這個教室里的人現在都知道你在輝瑞上做了什麼。」
林頓這次做空輝瑞公司，又是滿倉押注，現在股價大跌，帳戶里浮盈很多，大家都很羨慕林頓口他們之前也有和林頓做空輝瑞的，比如瓊斯，和林頓做空輝瑞，結果怎麼樣？
瓊斯扛不住了，止損了，虧了10萬美元。
此時安德魯又說道：「林頓，你現在可以告訴我你是怎麼開始的了嗎？第一塊多米諾骨牌是什麼？輝瑞事件之後製藥業和信用市場將會產生怎樣的連鎖反應？說吧！」
林頓起身說道：「第一塊骨牌就是樣本量，Torcetrapib二期臨床入組了162名患者，162，在臨床統計中，這個樣本量叫探索性樣本，並不是驗證性樣本，它的統計功效不能夠排除中等效應量的安全性信號，因此當輝瑞的研究者在論文裡寫血壓升高沒有統計學顯著性」的時候，在技術上他們是正確的，p值大於0.05，但是p值大於0.05並不意味著安全性信號不存在，它只表示樣本量不夠大。」
他想了想又說道：「輝瑞知道這一點，在三期設計中把樣本量由162增加到15000，統計功效由不到40%提高到接近99%，這就說明他們知道二期數據不能排除風險，因此他們要增加樣本量來驗證。但是從二期到三期之間，也就是2004年至2006年期間，輝瑞公司的CE0以及研發總裁在公開場合多次使用「乾淨」、「改變範式」等詞語來描述該藥物的安全性，他們把一個未經證實的假設當作事實傳播出去，而市場也接受了。」
「第二塊骨牌就是靶點機制。CETP，膽固醇酯轉移蛋白，它的作用就是把好的膽固醇變成壞的膽固醇。抑制CETP，好膽固醇會上去，壞膽固醇會下來，從表面來看是雙管齊下，但是CETP在人體內並不僅僅調節膽固醇，它還參與到血管內皮局部炎症的調控以及血管緊張素Ⅱ敏感性的調節當中去，在牛津大學的研究里，他們發現CETP基因敲除的小鼠出現了血管內皮功能異常的機制性證據。
如果CETP的功能缺失本身就有害的話，那麼抑制CETP就不屬於一種治療手段，而是一種製造問題的行為，這不叫統計噪聲，而是藥理學機制的問題。市場從不問這個問題，因為問這個問題要讀一篇影響因子不到三的小眾藥理學期刊上的論文，而華爾街不讀影響因子不到三的期刊。」
「第三塊骨牌就是激勵機制了，輝瑞公司在Torcetrapib項目上花費了八億美金以及15年的時間，八億美金的沉沒成本又代表什麼呢？即組織內部的承諾升級效應，即一個項目耗盡了足夠的資源之後，繼續押注比承認失敗更易於被接受。所有的決策者，CE0、研發總裁、項目經理，他們的職業聲譽和該藥物的成功緊密相連，在這樣的結構之下，內部質疑的聲音被系統性的屏蔽掉，並不叫陰謀，而是組織行為學的基本原理，在信息沿著層級結構向上流動的過程中，負面的信息會被逐層減弱。一線研究員對於血壓數據的擔憂，傳到項目經理那裡變成了「值得關注」，傳到研發總裁那裡變成了「風險可控」，傳到CE0那裡變成了「安全性數據是乾淨的」，每一個層級都不在撒謊，但是信息在傳遞的過程中被篩選掉了，CE0在分析師會議上說的並不是真實的、未經過濾的數據，而是經過組織層級篩選之後的過濾信息，他很可能是最後一個知道數據有問題的人」
「連鎖反應！」他深呼吸了一口氣之後又說道：「輝瑞事件不是一家公司研發失敗那麼簡單，它有三個層次的外溢效應。」
「第一層是製藥行業，Torcetrapib是全球進展最快的CETP抑制劑，它的失敗說明了CETP這個
靶點本身可能存在一些問題，並不是輝瑞的分子設計有問題，而是靶點的生物學基礎存在問題。默沙東、羅氏、禮來等公司都有同類在研藥物。今天早上這些公司盤前的股價也跟著下跌了，市場已經對整個CETP抑制劑賽道進行了重新定價，今天開盤之後，製藥板塊尤其是心血管細分賽道可能會受到拖累。研發管線的估值邏輯將會被重新考慮，並非只有CETP，任何在二期數據里出現安全信號但是樣本量不夠的藥物都會受到更加嚴格的市場審查。這屬於整個行業的標準發生了變化，並不是某一隻股票的漲跌所能決定的！」
「第二層次就是信用市場。輝瑞是全球最大的製藥公司之一，其債券被廣泛地持有在投資級信用組合里。Torcetrapib失敗之後輝瑞的營收預期被大幅度下調，信用評級機構可能會在接下來的幾周里對輝瑞的評級展望進行重新評定，由穩定變為負面。如果輝瑞的評級被降低的話，那麼投資級信用指數也會受到影響。輝瑞並不是個例，它所引起的整個製藥行業的信用風險重新定價才是真正的觸發點。製藥板塊的信用利差如果變大了的話，溢出效應就會傳導到高評級的信用衍生品市場上！」
「第三種情況就是次級抵押貸款。最大的灰犀牛就是它。2007年已經不遠了，次貸的裂縫正在擴大，ABX指數還在下跌，BBB級債券的價格也在下降，抵押貸款違約率也在不斷攀升，製藥板塊雖然不是次貸危機的直接原因，但是它卻是信用市場風險偏好傳導的一個重要環節。當市值接近兩萬億美元的藍籌股因為一個藥物失敗而在一周之內損失幾百億美元時，信用市場上的風險偏好就會收縮，而風險偏好收縮又會導致利差變大。利差變大，那麼依靠短期融資的次級抵押貸款機構就很難展期了。更難展期就代表違約率更高。違約率高了之後，更多的MBS分層就會被降級。這是一個鏈條，輝瑞研發失敗與次貸之間隔了幾個傳導環節，但是鏈條是存在的。問到輝瑞的影響多大時，我的回答是：看傳導的速度。如果在2007年第一季度的時候，信用市場出現了利差迅速擴大的情況，那麼就可以斷定輝瑞事件就是次貸鏈條上的一次早期的壓力測試信號。它本身並不是危機，但是它讓更多的人都提前看到了裂縫！」
他沉默了一會兒之後又說道：「輝瑞的教訓並不僅僅局限於輝瑞。它更多的是關於系統本身，一個信息傳遞層層衰減的系統，一個激勵結構使得負面信號被系統性屏蔽的系統，一個在數據面前選擇相信故事的系統。該系統不僅存在於輝瑞公司，也存在於華爾街所有的研究部門中，在每一個
從CE0到普通投資者的信息鏈條上，在每一個評級機構、監管機構以及媒體頭條上，Torcetrapib只是一味地吃藥。但是同樣的結構正在更大規模的資產上複製，次貸抵押貸款的信用評級、結構化產品定價模型、信用違約互換風險暴露計算。這些領域的「血壓信號」已經存在於公開的數據中很久了，但是沒有人去關注它，因為要看這些數據就要讀原始文件而不是看賣方摘要，要問機制性的問題而不是相信評級，要當所有人都說「沒問題」的時候冷靜而堅定地說————」
教室里靜悄悄的，過了兩秒鐘之後，後排就響起了掌聲。
有人先拍了一下，緊接著第二個人也跟著拍了起來，最後整個教室都開始鼓掌了！聲音很大，在密閉的教室里撞來撞去，像一場小型的雷暴！安德魯站在講台上，沒有鼓掌，但是嘴角的弧度很深，這是老師在看到自己最得意的學生在期末考試中交出了一份比自己預期更好的成績時才會有的笑容。
盤前報價在彭博終端上繼續跳動，輝瑞股價在27美元附近反覆爭奪，成交量數字在屏幕右下角不斷滾動著，每次跳動都代表數以百萬計的人們恐懼和貪婪的碰撞！
還有半個小時才開盤，半個小時的時間可以讓每一個早上醒來的人去計算自己的損失，考慮是否要在開盤之後馬上拋出！