第130章 誰是輸家
同一天的下午。
當CNBC的演播室還在反覆播放遠星公開信與油價走勢的對比圖時，華爾街的另一些角落裡，人們在討論一個不同的問題。
不是"誰預判對了"。
是"誰虧慘了"。
彭博社在下午兩點發了一篇長報導。標題很平淡：
《油價回落：贏家與輸家》
贏家的部分很短，因為沒什麼好寫的。在油價下跌中賺錢的人不多，而且他們大多不願意公開談論自己的收益。
輸家的部分很長。
航空公司排在第一位。
油價下跌對航空公司不利嗎？
恰恰相反，油價下跌本應該是航空公司的利好，因為航油是航空公司最大的運營成本。
問題在於那些在油價最高點簽下的燃油套保協議。
彭博的記者很專業。他沒有編造任何東西，只是把幾個公開的事實串在了一起：
2008年上半年，國際油價從90美元一路飆升到145美元。
在這個過程中，全球各大航空公司——尤其是那些航油成本占運營成本比例最高的亞洲航司，面臨著巨大的成本壓力。
華爾街的投行們，高盛、摩根史坦利、花旗等等普遍向這些航司推銷了一種叫做"零成本領口期權"的衍生品工具。
"零成本"。這三個字在報導里被加了引號。
記者解釋說，所謂"零成本"，是指航司不需要支付任何前置的期權費用。
作為交換，航司在獲得油價上漲保護的同時，也向投行讓渡了油價大幅下跌時的收益權——甚至在某些合約結構中，承擔了油價跌破特定價位後的無限賠付義務。
"換句話說，"
報導寫道，"這些航司用'零成本'三個字，買到了一份上方有頂的保險，同時賣出了一份下方無底的賭注。"
而且，報導還提到，「許多產品設計出了隱秘的「敲出」條款：如果價格向對客戶有利的方向波動，合約會自動終止；但如果價格向不利的方向波動，合約會持續有效甚至規模翻倍。」
然後是那段話。
看書首選 TW 看書網，𝖘𝖍𝖚.𝖙𝖜隨時享
報導引用了"知情人士"的說法：
"據知情人士透露，至少三家中國國有航空公司在今年上半年與華爾街投行簽訂了大額燃油套保協議。
隨著油價從峰值大幅回落，這些協議的條款細節——尤其是關於價格下限觸發後的賠付機制——正在引發中國國內監管層的關注。"
"關注"。
在中國的語境裡，「關注」並不是一個溫和的詞。
這段話在報導里只占了兩個自然段。沒有點名任何一家航司，沒有透露具體的合約金額。
但它在當天下午的彭博IB群組裡被大量截圖轉發，附帶的評論通常是同一句話的不同變體：
"零成本？呵。天底下沒有免費的午餐。"
如果說彭博的報導是一杯溫吞的茶，那麼同一天下午在華爾街各個投行內部流傳的討論，就是一壺正在沸騰的水。
而且這壺水的溫度，和遠星的公開信沒有直接關係。
和高盛有關係。
準確地說，和高盛那份五月五號發布的研報有關係。
《原油超級周期：通往兩百美元的結構性路徑》。阿瓊·穆爾蒂。高盛大宗商品研究部。
2008年5月5日。
問題就出在這：大家都幹了，但高盛叫賣的是最大聲的。
這份研報在五月初發布的時候，油價大約在120美元。
穆爾蒂在報告裡預測油價將在未來六到二十四個月內觸及兩百美元。邏輯很完整——弱美元、OPEC供給約束、新興市場需求增長、全球煉化產能瓶頸。
華爾街沒有人公開質疑過這份研報的結論。在五月份的市場環境下，看多石油是共識。穆爾蒂只是比共識更激進一點。
但現在是八月。油價在三個月里從120漲到145再跌回114。畫了一條完美的倒V形。
在這條倒V的右半邊——下跌的那一半——華爾街的人開始問一個在上漲時沒人願意問的問題。
高盛自己信不信那個兩百美元？
這個問題的毒性極強。因為它指向了一個華爾街所有人都心知肚明、但從來不在公開場合討論的潛規則。
投行的研究部和銷售部之間，名義上有一堵防火牆。研究部負責出"獨立的"研究報告。銷售部負責把產品賣給客戶。兩邊互不干擾。
名義上。
如果你去問任何一個在華爾街幹過五年以上的人"你真的相信研究部的獨立性嗎"，你得到的回答大概是一聲意味深長的輕笑。
穆爾蒂在五月五號發布200美元目標價的時候，高盛的結構化產品銷售團隊正在滿世界推銷什麼？
零成本領口期權。
賣給誰？
航空公司。煉化企業。中國的國企。中東的能源公司。
所有那些被高油價逼得焦頭爛額、急需"鎖定成本"的實體企業。
這些企業的財務總監在猶豫要不要簽字的時候，銷售團隊會拿什麼來說服他們？
"您看，我們高盛研究部最新的報告，目標價兩百美元。如果油價真的到了兩百，您現在不鎖定，明年的航油成本會吃掉您全年的利潤。"
報告是彈藥。產品是武器。銷售是扣動扳機的手指。
而當那些企業簽完字之後——當那些"零成本領口期權"被鎖定在合同里之後——高盛需要做什麼？
對沖。
高盛不是賭場老闆，它不賭方向。它是做市商。它賣給航司一份上方保護，轉手就在市場上用期貨和期權把自己的風險敞口對衝掉。
在理想狀態下，高盛賺的是結構設計費和買賣價差，不承擔方向性風險。
但對沖需要有人接盤。
誰在接盤？
市場上那些看完穆爾蒂的研報之後、相信油價會漲到兩百美元的多頭們。
這就是整個鏈條。
研報喊兩百，給企業客戶製造緊迫感。
企業客戶簽下零成本期權。
高盛在市場上對沖，把風險轉嫁給那些看多的散戶和基金。
高盛賺結構費和價差。
當然在推銷的產品里做了「億點點」小小的設計，讓自己賺的概率更大一點，這也是順帶的。
這一套閉環可以說天衣無縫。
所有步驟串在一起，畫面就變得微妙了。
這種微妙在八月十日的華爾街被明確地、不加掩飾地討論出來了。
當CNBC的演播室還在反覆播放遠星公開信與油價走勢的對比圖時，華爾街的另一些角落裡，人們在討論一個不同的問題。
不是"誰預判對了"。
是"誰虧慘了"。
彭博社在下午兩點發了一篇長報導。標題很平淡：
《油價回落：贏家與輸家》
贏家的部分很短，因為沒什麼好寫的。在油價下跌中賺錢的人不多，而且他們大多不願意公開談論自己的收益。
輸家的部分很長。
航空公司排在第一位。
油價下跌對航空公司不利嗎？
恰恰相反，油價下跌本應該是航空公司的利好，因為航油是航空公司最大的運營成本。
問題在於那些在油價最高點簽下的燃油套保協議。
彭博的記者很專業。他沒有編造任何東西，只是把幾個公開的事實串在了一起：
2008年上半年，國際油價從90美元一路飆升到145美元。
在這個過程中，全球各大航空公司——尤其是那些航油成本占運營成本比例最高的亞洲航司，面臨著巨大的成本壓力。
華爾街的投行們，高盛、摩根史坦利、花旗等等普遍向這些航司推銷了一種叫做"零成本領口期權"的衍生品工具。
"零成本"。這三個字在報導里被加了引號。
記者解釋說，所謂"零成本"，是指航司不需要支付任何前置的期權費用。
作為交換，航司在獲得油價上漲保護的同時，也向投行讓渡了油價大幅下跌時的收益權——甚至在某些合約結構中，承擔了油價跌破特定價位後的無限賠付義務。
"換句話說，"
報導寫道，"這些航司用'零成本'三個字，買到了一份上方有頂的保險，同時賣出了一份下方無底的賭注。"
而且，報導還提到，「許多產品設計出了隱秘的「敲出」條款：如果價格向對客戶有利的方向波動，合約會自動終止；但如果價格向不利的方向波動，合約會持續有效甚至規模翻倍。」
然後是那段話。
看書首選 TW 看書網，𝖘𝖍𝖚.𝖙𝖜隨時享
報導引用了"知情人士"的說法：
"據知情人士透露，至少三家中國國有航空公司在今年上半年與華爾街投行簽訂了大額燃油套保協議。
隨著油價從峰值大幅回落，這些協議的條款細節——尤其是關於價格下限觸發後的賠付機制——正在引發中國國內監管層的關注。"
"關注"。
在中國的語境裡，「關注」並不是一個溫和的詞。
這段話在報導里只占了兩個自然段。沒有點名任何一家航司，沒有透露具體的合約金額。
但它在當天下午的彭博IB群組裡被大量截圖轉發，附帶的評論通常是同一句話的不同變體：
"零成本？呵。天底下沒有免費的午餐。"
如果說彭博的報導是一杯溫吞的茶，那麼同一天下午在華爾街各個投行內部流傳的討論，就是一壺正在沸騰的水。
而且這壺水的溫度，和遠星的公開信沒有直接關係。
和高盛有關係。
準確地說，和高盛那份五月五號發布的研報有關係。
《原油超級周期：通往兩百美元的結構性路徑》。阿瓊·穆爾蒂。高盛大宗商品研究部。
2008年5月5日。
問題就出在這：大家都幹了，但高盛叫賣的是最大聲的。
這份研報在五月初發布的時候，油價大約在120美元。
穆爾蒂在報告裡預測油價將在未來六到二十四個月內觸及兩百美元。邏輯很完整——弱美元、OPEC供給約束、新興市場需求增長、全球煉化產能瓶頸。
華爾街沒有人公開質疑過這份研報的結論。在五月份的市場環境下，看多石油是共識。穆爾蒂只是比共識更激進一點。
但現在是八月。油價在三個月里從120漲到145再跌回114。畫了一條完美的倒V形。
在這條倒V的右半邊——下跌的那一半——華爾街的人開始問一個在上漲時沒人願意問的問題。
高盛自己信不信那個兩百美元？
這個問題的毒性極強。因為它指向了一個華爾街所有人都心知肚明、但從來不在公開場合討論的潛規則。
投行的研究部和銷售部之間，名義上有一堵防火牆。研究部負責出"獨立的"研究報告。銷售部負責把產品賣給客戶。兩邊互不干擾。
名義上。
如果你去問任何一個在華爾街幹過五年以上的人"你真的相信研究部的獨立性嗎"，你得到的回答大概是一聲意味深長的輕笑。
穆爾蒂在五月五號發布200美元目標價的時候，高盛的結構化產品銷售團隊正在滿世界推銷什麼？
零成本領口期權。
賣給誰？
航空公司。煉化企業。中國的國企。中東的能源公司。
所有那些被高油價逼得焦頭爛額、急需"鎖定成本"的實體企業。
這些企業的財務總監在猶豫要不要簽字的時候，銷售團隊會拿什麼來說服他們？
"您看，我們高盛研究部最新的報告，目標價兩百美元。如果油價真的到了兩百，您現在不鎖定，明年的航油成本會吃掉您全年的利潤。"
報告是彈藥。產品是武器。銷售是扣動扳機的手指。
而當那些企業簽完字之後——當那些"零成本領口期權"被鎖定在合同里之後——高盛需要做什麼？
對沖。
高盛不是賭場老闆，它不賭方向。它是做市商。它賣給航司一份上方保護，轉手就在市場上用期貨和期權把自己的風險敞口對衝掉。
在理想狀態下，高盛賺的是結構設計費和買賣價差，不承擔方向性風險。
但對沖需要有人接盤。
誰在接盤？
市場上那些看完穆爾蒂的研報之後、相信油價會漲到兩百美元的多頭們。
這就是整個鏈條。
研報喊兩百，給企業客戶製造緊迫感。
企業客戶簽下零成本期權。
高盛在市場上對沖，把風險轉嫁給那些看多的散戶和基金。
高盛賺結構費和價差。
當然在推銷的產品里做了「億點點」小小的設計，讓自己賺的概率更大一點，這也是順帶的。
這一套閉環可以說天衣無縫。
所有步驟串在一起，畫面就變得微妙了。
這種微妙在八月十日的華爾街被明確地、不加掩飾地討論出來了。