第123章 林頓報告的威力！畢馬威審計團隊與管理層的對峙！
第123章 林頓報告的威力！畢馬威審計團隊與管理層的對峙！
1月28日星期日，林頓手裡拿著一疊厚厚的列印件，最上面的一份就是約翰哈格雷夫周五晚上發出的郵件。
列印出來的只有三頁紙，但是每一頁的信息量都非常大，以至於林頓需要反覆閱讀才能理解。
約翰在紐聯儲實習，不能泄露任何非公開的信息，但是公開信息以及「可以被合理推斷的信息」之間有一條灰色地帶，而約翰正好站在這條灰色地帶的邊緣。
約翰一如既往地小心謹慎，他在郵件正文中寫道：「林頓，關於新世紀金融的審計情況，有一條你可以從公開的信息中推斷出來，在1月25日的時候，他們向SEC提交了一份8—
K文件，把2006年的全年財報發布日期由原來的2月1日推遲到了2月8日，公司給出的理由是需要額外的時間來完成第四季度財務數據的最後審核」，延遲發布財報本身並不罕見，但是把這幾個公開的信息放在一起考慮的話，那麼延遲的原因就值得懷疑了。」
約翰列出了三組數據。
第一組：全美次級貸款違約率在2006年第四季度達到了13.33%，喪失抵押品贖回權的比例也創下了0.54%的歷史新高，這兩個數據都來源於MBA的公開報告，任何人都可以查看到，但是大多數人只看標題而不看表格，表格中按州分列的數據表明，加州、佛州、內華達州和亞利桑那州的違約率環比上升幅度是全國平均水平的兩倍以上，而這四個州正好就是新世紀金融貸款組合集中度最高的地區。
第二組：ABX BBB級的價格在1月26日跌到了62.5，三個月前是102，這個跌幅已經超過了過去十年任何一次信貸市場局部調整，信用市場在說一件事情，次貸債券的價值正在
加速蒸發，如果新世紀金融帳上持有的抵押貸款資產需要用這個價格來重新估值的話，那麼它資產負債表上的「抵押貸款」科目就會出現巨大的未實現虧損。
第三組：新世紀金融的外部審計師為畢馬威，在2006年10月畢馬威發布了有關審計標準的行業指南，該指南中特別提到要對金融機構的模型假設進行審計，而這份指南的時間點正好是在2006年第四季度審計季開始之前，這就意味著畢馬威對於新世紀金融內部模型假設的審核將會比往年更加嚴格。
約翰在郵件的結尾總結說：「這三條公開的信息合在一起，都會得出一個結論，畢馬威和新世紀管理層在回購準備金計提問題上可能存在分歧，而這個分歧的焦點就是公司內部模型假設，也就是我們之前提到過的2007年的房價增速保持在5%以上」這個假設是否仍然成立。」
「如果畢馬威堅持要用更保守的假設，新世紀的回購準備金將被迫大幅上調，上調回購準備金會直接衝擊利潤表，從盈利轉為虧損，管理層必然會抗拒！」
「新世紀金融公司延遲發布財報的本身，就是這種抗拒的外在表現！」
「林頓，我不能告訴你更多內部信息，但我建議你在未來兩周重點關注公開披露的進展，如果有進一步的8—K文件，或者任何關於審計委員會會議的公告的話，那將是非常強烈的信號！」
林頓把這三頁紙反覆讀了三遍，然後他拿出筆，在郵件列印件的空白處寫了兩個字：
審計接著又寫了兩個字：時間
審計是催化劑，時間是約束！新世紀的年報必須在2月8日之前發布，這是畢馬威和管理層博弈的最後期限！如果管理層在2月8日之前讓步，那麼年報里就會披露大幅上調回購準備金，到時候股價會應聲暴跌！如果管理層堅持不讓步的話，那麼審計師有兩種選擇，要麼出具保留意見的審計報告，要麼直接辭職！
無論哪種結果，都會引發市場恐慌！保留意見就足以讓新世紀金融公司的股價大跌！
如果是審計師辭職的話，那將是核彈級的信號！
上一個讓審計師辭職的公司叫安然！
不管新世紀金融公司的管理層們如何選，2月8這一天都是一個無法繞過的節點，而林頓的期權到期日是2月28日，在這個節點之前，這就是林頓的底氣，無論新世紀管理層咋選，林頓都能穩操勝券。
而約翰呢，他在紐聯儲看到的那個「滯後」，也就是從違約率上升到股價反應之間，有一個滯後」的時間差，它目前已經被畢馬威的審計期限壓縮到一個時間範圍內。
在林頓看來，這畢馬威和新世紀管理層的對峙，在2月8號之前必然會出現一個結果，到時候林頓說的等待錯誤被糾正」，就會發生了，新世紀管理層搞出了一個大錯誤，那麼市場終究會修正它這個錯誤，畢馬威就是修正這個錯誤來的。
接著林頓把筆放下，沉思起來！
畢馬威讓步的概率有多大？管理層讓步的概率有多大？雙方各退一步用折中方案的概率有多大？每一種情景下，股價的跌幅是多少？
這都是林頓要考慮的風險。
隨後，林頓打開筆記本電腦，調出自己的持倉數據，四十萬張看跌期權，行權價全部是30美元，到期日全部是2月28日，總權利金兩百萬美元，盈虧平衡點25美元，當前股價31美元！
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也就是股價跌到25美元，林頓才開始盈利。
還有11天就是2月8號！
距離2月28日，則是還剩三十三天！
跌到25美元，沒有任何問題，但是跌到20美元的話，林頓可不確定，這是林頓第一波做空新世紀金融公司，他還是希望能讓帳戶資金翻倍的。
跌破30美元的時候，股價下跌一美元，林頓的這40萬張看跌期權，就會增值40萬美元，跌到25美元，就增值到200萬美元，跌到20美元的話，就增值到400萬美元！
如果做空正股的話，從30美元跌到20美元，也就是33%的跌幅，獲利33%而已，但期權直接就翻倍了。
「接下來就是看畢馬威跟新世紀公司管理層的博弈了，希望按照我預期的發展吧。」
新世紀金融總部大樓。
長條形的會議桌上，一邊坐著新世紀金融公司的管理層，CE0布拉德·莫里斯坐在中間，眼角的紅血絲泄露了他昨晚的睡眠情況，CF0帕蒂·道奇坐在他的左手邊，面前有一疊財務文件，她用手指輕敲著文件邊緣，這是她緊張的時候的習慣動作！
獨立董事兼審計委員會主席羅伯特·科恩坐在莫里斯的右邊，他是六十五歲的老人，曾經做過某區域銀行的CE0，在退休之後被邀請加入新世紀董事會，名義上代表股東的利益，但是實際上他從來沒有在任何一次審計委員會的會議上投過反對票。
長桌對面坐著畢馬威的審計團隊，其中合伙人斯坦·霍洛維茨坐在中間，他是五十多歲的樣子，禿頭，戴著眼鏡，說話的時候總是習慣用手指點桌面！
斯坦·霍洛維茨左手邊坐著高級審計經理麗莎·帕特爾，她，一個三十多歲的印度裔女性，手裡拿著一份厚厚的審計底稿，臉上帶著剛從一場漫長的談判中出來的表情，沒有談成，因為她不想再浪費時間去爭論已經確定的事實，右手邊坐著審計助理，負責記錄會議紀要，面前的筆記本電腦屏幕上光標靜靜地閃爍。
這是2006年第四季度審計的第三次正式溝通會。
前兩次會議都沒有取得一致意見，因為畢馬威希望管理層提高回購準備金，但是管理層不同意。
第一場會議在1月上旬舉行，雙方分歧主要集中在技術層面，畢馬威的統計模型認為房價增速和違約率之間存在非線性關係，拐點出現在房價增速為零的時候！管理層內部的模型認為二者之間存在線性關係，並且沒有拐點。
第二次會議是在FundingAmerica破產之後，畢馬威的態度由原來的「建議調整」升
格為現在的「強烈建議調整」。
今天是第三次！
斯坦·霍洛維茨從公文包里拿出一份報告，封面印著【KPMG，新世紀金融2006年Q4審計初步結論——機密】，裝訂整齊，塑料封脊，大約四十頁厚。
接著斯坦把報告放在桌上，用食指按住封面，推到莫里斯面前，說道：「莫里斯先生，道奇女士，科恩先生，這是我們的Q4審計初步結論，核心問題不用我重複第三遍了，公司的抵押貸款回購準備金模型假設2007年房價增速維持在5%以上，這個假設在2005年是可以接受的，在2006年第二季度之前也是可以接受的，但現在，2007年1月底了，費城房價指數Q4環比已經轉負，加州、佛州、內華達、亞利桑那四個主要次貸州的房價增速全部跌到了負值區間！ABX BBB層級的價格從去年10月的102跌到了本周的62.5，這兩個數據，房價和信用利差，都在發出同一個信號：假設房價漲5%已經完全不合理。」
之後他斯坦打開報告，翻到了第七頁，上面有一張彩色折線圖，三條不同的顏色代表新世紀內部模型違約率預測、根據保守房價假設的違約率預測和實際違約率。
實際違約率的曲線在2006年第四季度突然上升，斜率幾平呈垂直狀態，而新世紀內部模型的曲線仍然在平緩地、平滑地向右上方移動，就像被熨斗熨平了的褶皺一樣，之後斯坦又說：「如果採用更加保守的房價假設，即用目前可以觀察到的市場數據代替百分之五的增長假設的話，那麼公司回購準備金就要提高大約2.2億到3.5億美元。」該調整幅度對於每股收益的影響就是：由盈利約0.2美元變為虧損1—2美元。這是非常重要的一次性調整，但是也是目前會計準則所要求進行的調整
羅伯特·科恩作為獨立董事和審計委員會主席清了清嗓子說道：「斯坦，我並不懷疑你們的數據，但是我想提醒你一件事情，我們用的是經過SEC備案的內部模型，而內部模型的核心假設也得到了審計委員會歷年來的批准。」如果本季度突然改變了假設，改變了我們用了五年、經歷了三次金融危機的壓力測試都沒有出現問題的核心假設，那麼改變本身是否也在向市場發出一個信號：我們過去五年的回購準備金都是錯的？該信號給股東造成的損失要比二三億美元的會計調整更大！」
「科恩先生，我明白你的擔心，但是會計準則並不關心信號，只關心數字是否公正地反映了公司的財務狀況，我們所要做的就是保證財務報表在重要的方面沒有錯誤或者遺漏，如果房價假設不再合理的話，我們就應該提出修改的要求了斯坦的手指在桌子上敲得更加用力了。」
CF0帕蒂·道奇說道：「斯坦，我看過你做的模型，你所用的保守房價假設是基於2006年第四季度實際房價增速，環比大約為零左右，但是房價是季節性的，第四季度本來就是交易淡季，成交量低，價格波動大，用第四季度單一季度的數據來推測全年趨勢，在統計學上是有問題的，2007年春季的銷售旺季一啟動，房價大概率會反彈，我們有內部數據，我們貸款發放量在1月份已經開始回升了，所以我不同意在第四季度就倉促改變假設，這是統計方法上的不同意見，並不是財務造假！」
麗莎·帕特爾抬起頭來，她翻到了報告的第十三頁，上面有一張次級貸款按發放年份分組的違約率比較表，然後說道：「道奇女士，我發現新世紀模型所用的歷史數據範圍為1991年至2006年。該區間正好是從上一輪房價下跌的谷底開始的，1991年就是儲貸危機期間房價最低的時候。從1991年到2006年，房價一直都在上漲，並沒有出現過下跌的情況，因此模型擬合出來的房價增速與違約率之間的關係就呈現出一條平滑的直線，但是如果我們把數據的時間段往前推十年，從1980年開始，那麼這條直線就會變得完全不同，因為在
1980年代出現過三次房價顯著下跌的時期，在這三次下跌期間，違約率的表現並不是線性的，而是階梯式地上升，而你們的內部模型則忽略了這部分數據。我向你們的風控部門詢問過，他們表示數據供應商提供的數據集是從1991年開始的，所以我想問的是：你們的風控團隊是否對數據供應商提供的邊界進行過核實！」
道奇沒有發表意見，這就意味著新世紀金融公司的風控團隊沒有進行過核實。
麗莎·帕特爾接著說道：「如果數據集是從1991年開始的，那麼是由於數據供應商認為1991年以前的數據沒有參考價值，還是因為數據供應商本身沒有這些數據？兩者的差別很大」
會議室里非常安靜。
帕蒂·道奇把交疊的雙手放在桌上，沒有立即回答！
斯坦·霍洛維茨在這個空當里端起咖啡杯，發現杯子裡沒有咖啡，已經空了，但他還是端起來，做了個喝的動作，然後若無其事地放回去！這是他在審計師行業幹了二十多年積累下來的微小習慣，在面對客戶的關鍵質疑時，他需要手裡有個東西握著，空杯子也行！
「數據集的邊界問題我們會核實。」帕蒂·道奇終於開口，語氣比之前冷了一度的說道：「但這不影響我的結論，Q4的房價數據是季節性噪聲，用噪聲來推翻一個經過五年驗證的內部模型，我認為不審慎！」
「我想補充一點，」斯坦放下空杯子，說道：「我們的團隊在過去三周里仔細研究了多份外部報告，市場上出現了一些非常詳盡的獨立分析，尤其是保爾森基金近期發布的一
份由他們的特別顧問撰寫的研究，對次級貸款證券化鏈條從房價到違約率、從違約率到回購義務、從回購義務到流動性枯竭的傳導路徑做了嚴格論證，他們的核心論點和我們審計底稿中的風險評估在邏輯上高度一致，保爾森基金的報告採用的是公開數據！」
新世紀金融公司的人一愣，公開數據？
帕蒂·道奇搖了搖頭：「請問是那些公開數據？」
斯坦繼續說道：「他們引用了房價指數，違約率報告，ABX指數，SEC文件...這些公開可以查詢到的數據，然後他們把這些公開數據放在了正確的框架里，推導出的結論和我們用保守假設推導出的結論是同一個方向，這說明新世紀管理層模型的問題不是只有我們在問，公開市場也在問！」
這句話落下去之後，會議室里又安靜了很久！
獨立董事羅伯特·科恩低頭翻著自己的筆記，但手指在紙面上沒有移動，他在假裝思考，實際上是在等別人先開口。
莫里斯輕輕笑了一聲！
這是某種無奈、疲倦、以及一個在行業里做了三十多年的人聽到「外部報告」這四個字時的本能反應！
接著，莫里斯把畢馬威的報告合上，推到一邊，說道：「保爾森基金的特別顧問，呵呵，我知道這個名字，林頓，這個小王八蛋在做空我公司的股票，四十萬張看跌期權，他在公開場合說的每一句話，寫的每一個字，都是為了讓他那四十萬張期權升值，呵呵，這
樣的人寫出來的報告，畢馬威拿來當審計依據？」
斯坦·霍洛維茨說道：「莫里斯先生，我用的是他的邏輯結構，我又沒引用他的結論！」
「邏輯結構沒有多空立場，數據也沒有多空立場，他所引用的ABX指數走勢、違約率數據、房價增速拐點等都來自於公開的信息來源，和我們審計底稿所用的數據來源是一樣的，我們把它們當作參考依據，是因為他的推演模型在統計學上更嚴謹，在方法論層面，和我們獨立的分析高度一致，當然我們不認同他的倉位，我們也不關心他的倉位，我們關心的是，他報告中提到的問題，回購準備金模型的假設是否仍然合理，恰好也是我們審計發現的核心問題」
莫里斯頓時就生氣了，心裡暗自罵道：「這個王八蛋竟然用林頓這個做空者的報告來做審計！」
莫里斯說道：「一個做空者在公開市場上發布的報告，即使數據來源很乾淨，也不能用作審計判斷的依據，這是審計獨立性原則，我想你的合伙人手冊中應該有這條！」
斯坦·霍洛維茨說：「莫里斯先生，我再重複一次，我們把這當作參考依據，並不是審計證據！」
「審計證據就是我們自己的獨立數據，而他這份外部分析所用的數據結構、統計框架和我們的獨立分析完全一致，如果管理層認為我們的獨立分析有問題，可以逐條反駁。但是到目前為止，我們並沒有收到對數據本身有任何實質性反駁的消息，我們收到的反駁意見是房價會反彈、季節性是噪聲、模型用五年沒問題，這些都是你們的信念，不叫數據」
氣氛變得很緊張。
莫里斯沉默了片刻之後說道：「斯坦，你知道我現在在想什麼嗎？1987年的時候。那時候我剛進入銀行業，在長島的一家小銀行里做信貸員，那一年股市一天之內下跌了22%，大家都說大蕭條要來了，但是1988年經濟增速達到了4.2%，1989年儲貸危機爆發，有三千多家銀行倒閉，1990年海灣戰爭爆發，油價翻了一番，大家都說經濟要進入衰退了，但是1991年經濟就開始復甦了，那麼在過去的三十年裡，我學到的最重要的東西是什麼？在信貸行業里，數據中出現的錯誤不算最危險的，用短期的波動來否定長期的趨勢才是最危險的！」
「新世紀模型用了五年的時間，經歷了網際網路泡沫、儲貸危機餘波、9·11事件、兩次經濟衰退！房價從沒有全國同步下跌過，違約率也沒有失控過，現在你拿一個季度的季節性數據和一篇賣空者的報告來推翻五年來驗證過的內部模型！如果你錯了怎麼辦？如果今年春天房價反彈的話，那麼我的模型就證明它是正確的了，但是我已經做了一些調整，把數億美元從利潤表上抹去了，到時候我要怎麼向股東們解釋呢？說對不起，因為我們太保守了，所以把利潤藏了起來？你認為這樣的解釋不會引起訴訟嗎」
他一直盯著斯坦·霍洛維茨，說道：「我不同意修改，我不認為審計師的意見有問題，但是我對房價會回升這一點有充分的數據支持，比你更了解這個市場！」
斯坦說道：「莫里斯先生，你剛才說房價從來不會全國同步下跌，我尊重你的行業經驗！但是有一個事實是，2006年第四季度，全美的次級貸款違約率為13.33%，喪失抵押品贖回權的比例為0.54%，這是歷史上最高的！」
「違約率是預測出來的嗎」
「我說的是已經發生的事情。」
「這並不是模型輸出的結果。」
「屬於借款人真實的行動數據！」
「違約率創歷史新高的同時，公司模型依然假設房價上漲百分之五」
「這是非常危險的搭配，你的借款人用腳投了票，違約率為13.33%，但是公司風險模型仍然認為他們的違約行為不會繼續惡化」
「可以理解你對未來房價的看法，但是不能接受你用對未來房價的預測來掩蓋目前已經發生的違約行為！回購準備金是根據目前的損失預期來計提的，並不是基於房價反彈之後的損失預期，會計準則不允許用未來發生的事件來抵消已經發生的當下的損失」
他態度很堅決，繼續說道：「我們會把結論寫入審計意見中，如果管理層不接受修改的話，我們將會考慮出具保留意見！」
保留意見！
莫里斯：「保留意見的意思就是新世紀的會計方法有重大遺漏，監管機構SEC、紐交所將會發出問詢，債權人會觸發交叉違約條款，銀行會在24小時內凍結循環信貸額度，這就等於宣判了這家公司的死刑。34年的歷史，六千多名員工，六百億元的貸款規模！用保守假設來判定它的死刑！」
他非常生氣！
繼續說道：「你引用的是林頓，一個做空者的觀點來證明我們模型有問題嗎？林頓今年15歲，對，15歲！他並不是華爾街的老手，也不是宏觀經濟學家！他甚至連高中都沒有讀完，一個十五歲大的孩子寫了一篇論文，你覺得比我們內部模型更可信嗎？」
斯坦·霍洛維茨：「他和我做審計時所下的結論沒有關係」
莫里斯：「但是你引用了他」
斯坦·霍洛維茨：「我引用的是他關於數據結構的部分，他對於ABX指數的研究角度，對我們的模型驗證有很好的參考價值，並且和數據來源者所處的年齡沒有關係。莫里斯先生，我不管他是十五歲還是五十歲，他做數據分析的方法很嚴謹，從房價增速拐點到違約率上升再到回購義務傳導的過程，每一環都可以用公開的數據來驗證，如果你認為他的邏輯鏈條有問題，可以指出其中任何一個環節存在錯誤，但是你並沒有這樣做，只是告訴我他是十五歲的年紀，年齡並不能作為判斷分析質量的標準！」
莫里斯：「斯坦，我不能再和你討論質量問題了。因為已經討論過很多次了，你認為房價不會上漲，我認為會，你認為違約率還會繼續惡化，我認為Q4是季節性的高點，春季就會回落，你從自己的角度去分析數據，我從自己的角度去分析數據，兩個人的數據完全一樣，但是角度不同，結論也就不同，最後只有時間才能證明誰是對誰錯。但是我要告訴你的是，我的角度並不是憑空想像出來的。我在這家公司工作了十年，見證了次級貸款市場的崛起，從一個被人們忽視的角落發展成為全美第二大房貸行業！我遇到過比這更糟糕的周期，市場總能恢復過來，只要給它足夠的時間。」
斯坦·霍洛維茨：「公司只剩下不到十天的時間來完成審計報告，該報告必須在2月8
日前完成，否則如果模型假設沒有被修改的話，審計意見將會反映出這一點」
莫里斯慢慢搖著頭說道：「斯坦，我尊重你，但是這次你太保守了，等到Q1的房價數據出來之後，你會看到反彈，到時候我們可以坐下來重新考慮。」
頓了一下又說道：「八天之後，如果你們在審計意見里提出保留意見的話，那麼這將會是你們審計團隊職業生涯中的污點，因為之後房價會反彈，違約率也會下降，你們會被市場嘲笑為「在底部恐慌的審計師」，八天！」
「八天，如果在這八天之內房價沒有反彈，違約率沒有下降，如果在這八天之內出現了任何新的負面信號，那麼就不是我們的恐慌，而是市場的恐慌，在那時，管理層的問題就不只是回購準備金夠不夠的問題了，還有公司還在不在的問題！」
斯塔站起身來把審計報告收進公文包里，麗莎·帕特爾合上了筆記本電腦，助理把會議記錄保存了下來，審計小組依次走出會議室，門在他們身後關上之後發出一聲沉悶的聲音。
會議室里只有莫里斯、帕蒂·道奇、羅伯特·科恩三個人。
帕蒂·道奇：「他們不會真的提出保留意見，畢馬威和新世紀合作了七年，七年來他們從來沒有提出過保留意見，這次也不會，他們只是在虛張聲勢，審計師在重要的問題上虛張聲勢是標準的操作，為了在審計底稿中留下已經提出要求」的記錄，以後出了問題就可以免責。」
「那麼他們並不是在虛張聲勢吧？」
「那麼我們就需要一個新審計師，一個能夠更好地理解我們業務模式的審計師。」
莫里斯沉默了！
他知道如果保留意見出現在新世紀金融的年報審計意見欄中，那麼市場會在24小時內把股價打到25美元以下，華爾街的銀行會啟動MAC條款，凍結信用額度，切斷最後一根融資的繩子，之後就是林頓在保爾森那份報告中所描述的那條循環，抵押品貶值、追加保證金、資產折價拍賣、價格繼續下跌、更多的追加保證金，畢馬威的審計底稿里有一個專業的術語叫做「持續經營不確定性」，而在普通人的語言中，它就叫破產。
「走吧，我們還有很多事情要做，這份年報要由我們自己來說了，數據是有利於我們的，市場也會看到它的。」
三個人依次從會議室里出來，分別去了各自的辦公室。
莫里斯一個人站在自己的辦公室窗口前。
這篇報告現在被畢馬威用來質疑該公司財務模型，不怕市場波動，他已經經歷了無數次的市場波動。他所擔心的就是這樣一種情況，一個他不認識的人，以一種他無法反駁的方式，把他的公司置於某種邏輯鏈條的末端，而這個邏輯鏈條的每一個環節都是用公開數據來構建的，他贏不了公開數據，只能賭公開數據會逆轉方向，賭房價反彈，賭違約率下降，賭春季行情可以治癒一切！
洛杉磯時間，也就是美國西部時間，也就是太平洋時間，也就是美國西海岸時間，也
就是洛杉磯時間。
帕蒂·道奇在辦公室里加班，她的面前有兩台顯示器，左邊是新世紀的內部財務系統，右邊是回購準備金的動態模型界面，她不斷地調整著幾十個參數，違約率、房價增速、利率、提前償付率、季節性係數等等，試圖找到一個能夠讓她自己相信、讓畢馬威接受的中間假設，她真的相信房價會在春季反彈，相信Q4的數據里有季節性噪聲，相信新世紀的模型沒有問題，但是每次調整參數之後，模型的輸出結果都會跳到她不想看到的區間！
加州房價增速下降了1個百分點，違約率上升了0.7個百分點，佛羅里達州房價增速下降了2個百分點，提前償付率降低使得抵押品池加權平均質量變差，每一個參數的變化都把結論推向了她不願意看到的方向，她的額頭上冒出了細密的汗珠，認知失調了，她用自己最拿手的工具不斷地去驗證一個自己不喜歡的結果，而每次工具給出的答案都是一樣的。
她揉了揉自己的臉，拿起座機打給莫里斯辦公室的內線電話，打了兩聲之後就接通了莫里斯：「帕蒂？」
帕蒂·道奇說：「數據不太符合，我已經試了五種不同的參數，結果都一樣，保守估計的話，回購準備金缺口在2.2到3.5億之間。畢馬威的數據沒有問題，我們唯一可以站得住腳的，就是Q4是季節性的低點，春季會反彈，但是如果春季不反彈呢？如果全國房價環比增速在第一季度仍然很低的話，我們所做模型的假設就會完全站不住腳了！」
莫里斯：「春季反彈是一種規律，在過去的三十年裡，每次房價增速的短期低谷之後
都會出現春季反彈。2001年網際網路泡沫破滅的時候，房價並沒有下跌，1998年長期資本管理公司破產的時候，房價也沒有下跌，1990—1991年的海灣戰爭以及經濟衰退時期，房價也沒有真正下跌過，為什麼這一次會不同呢！」
因為這次借款人的償還能力不一樣了，帕蒂沒有說出來，只是在電話里沉默了幾秒鐘，然後說了一句：「明天見。」
1月28日晚上，林頓坐在書桌前，面前的筆記本電腦上打開著高盛的帳戶頁面、ABX指數的實時走勢以及新世紀金融的日線圖。
他打開交易日誌，交易日誌是用加密過的Word文檔形式保存的，「1月28日，新世紀金融把Q4年報發布時間由2月1日推遲到2月8日」
「公司給出的理由是需要多一點時間來完成審計。根據公開的信息，Q4違約率為13.33%，ABX BBB級下降到62.5%，畢馬威去年10月發布的模型假設審計指引，最有可能的原因是：畢馬威和管理層在回購準備金模型假設上存在很大的分歧，管理層拒絕修改回購準備金模型，這是輝瑞Torcetrapib的翻版，內部人發現了風險信號，但是選擇了視而不見！」
「CE0布拉德·莫里斯在CNBC採訪中所用的措辭是「房價會在2007年下半年恢復增長」，以此來避開目前違約率已經創下歷史新高的事實。這就是自我欺騙！自我欺騙的結果總是相同的，現實總會在某一個時刻強行闖入！」
「觸發節點：2月8日年報發布。畢馬威如果在審計意見里提出保留意見的話，股價會在24小時之內跌破25美元，而如果管理層做出讓步，並且大幅度提高回購準備金的話，也會導致淨利潤轉負，股價反應一樣，不管是哪種情況，盈虧平衡點都會在2月份上旬實現！」
「風險因素：管理層最後時刻可能會找到一個折中的辦法，即部分提高回購準備金但是保持正面的盈利。」
1月29日下午，雅虎財經NEW討論區。
布拉德·莫里斯在CNBC上闢謠的訪談被置頂了將近兩周之後，討論區的熱度仍然沒有消退，股價在31—32之間反覆拉鋸，每次拉鋸都會有一批新的投資者被捲入其中，有人加倉，有人止損，有人從零開始建倉，有人在評論區寫長長的帖子來解釋新世紀的PE只有不到五倍的原因。
格雷格·馬斯特森的ID「QueensRealtor2006」在多頭陣營中已經成為了某種精神領袖，他在1月18日發布的「立帖為證」的主帖到現在為止已經收到了將近兩百樓的回覆。
原帖的內容非常直接，直接到不需要任何金融知識就可以理解：「我賣了15年的房子。房價從沒有連續下跌兩年的情況。次貸市場違約率上升的原因是利率上升，美聯儲遲早會降息，降息之後違約率就會下降，新世紀現在的市盈率不到5倍，這是過去十年中最便宜的估值，我以30元買入，不到40元不賣，立帖為證！」
評論區裡的人分成兩派，一邊是支持的，另一邊是反對的。
「老哥穩我也是房地產行業的，皇后區房價這個月又漲了3%，媒體天天說要崩盤，街上掛牌價一個比一個高。」
「PE不到5倍，即使盈利下降了30%，PE也才7倍，仍然很便宜，市場在恐慌，恐慌就是機會」
「2月底空頭就要被平倉了，到時候空頭回補，股價一天就會上漲10%，等著瞧吧。」
空頭的回答更加尖銳，但是也更少有人點讚，一個叫「ShortSeller2006」的用戶在下面回復道：「你是賣房子的，所以你當然認為房價永遠上漲，你的車是用佣金買的，佣金又是用次級貸款發放的，次級貸款又是用零首付發放出去的，你整個職業生涯都是建立在房價上漲的基礎上的，你會看空房價嗎？你不能看空，看空就是承認自己過去十五年的工作生涯是泡沫！」
這條回復被踩了三十多次，已經到了第五頁。
格雷格沒有回覆那條空洞的評論，因為他正忙於為下個星期的客戶看房做準備，市場越是動盪，他就越要利用自己的忙碌來證明自己並沒有受到市場的干擾，他每天早上來到辦公室的第一件事就是打開交易軟體，看看新世紀的股價，然後關閉，打開客戶管理系統，在31美元附近的價格已經持續了快兩周了，他的浮盈從最高點減少了一些，但是仍然在盈利範圍內，浮盈就是對的，這是他在皇后區賣了十五年的房子學到的投資哲學。
崔斯特·多諾萬的ID為NCF—Insider，在新世紀討論區中也是比較活躍的一個帳號，但是發帖數量不多，每條帖子都比較謹慎，措辭也更加偏向於數據，1月25日他發了一條：「我在新世紀工作了五年。公司的貸款審核標準並沒有放鬆，至少在我們這個辦事處
是這樣，逾期率在上升，但是公司有足夠的準備金來回購損失，回購損失計提在Q3財報中已經足夠了，市場在恐慌，但是恐慌不會改變基本面。」
該條帖子沒有「立帖為證」的分量重，但是留言更多，大部分是新世紀的客戶，那些曾經在崔斯特辦理過貸款的房主，在下面回覆：「感謝內部人士的分享，我的貸款就是通過新世紀辦理的，利率比銀行低，服務也很好，希望公司能夠堅持下去。」
第六頁有一條不顯眼的回覆，是林頓用一個新的匿名帳號寫的：「逾期率上升，準備金充足，你有沒有想過，準備金的計算模型本身就假設房價漲百分之五以上？如果房價不漲，準備金就不足，你是內部人士，你該知道公司回購準備金模型是什麼樣的，你在帖子裡說「準備金充足」，但是你的充足又是基於什麼樣的房價假設呢？你說市場恐慌，ABX
BBB級已經從102跌到62，這不是恐慌，這叫定價！」
「信用市場的人都很聰明，因為他們買賣的是真實的貸款，但是沒有故事！」
「你在新世紀工作了五年，你的個人積蓄也押在了新世紀的股票上，你的帖子也沒有提供任何有用的信息，只是一味地安慰自己！」
崔斯特沒有給出回應。
他看過了，幾乎每一條回復他都會去看，但是這一條他沒有回覆，因為不想承認對方說得對，把這條評論滑過去，關閉了討論區頁面，打開貸款審批系統，繼續處理當天剩下的申請表，這一天他批了七筆貸款。
1月30日周二傍晚的時候，林頓面前的筆記本電腦上出現了三個窗口。
高盛帳戶界面、ABX指數走勢圖、新世紀的股價日線圖，ABX BBB級今天跌到了61.8，新世紀股價收盤在31.12，剪刀差繼續擴大，信用市場正在加速逃離，股票市場卻依然原地踏步。
他關閉了高盛帳戶的界面，打開交易日誌，在1月28日的註記下面又添加了一條：「1月30日補充，ABX BBB級下降到61.8。Funding America、Mandalay Mortgage等公司的倒閉並沒有被市場所正確理解，主流的解釋仍然是「小公司經營困難」、「市場份額被大公司瓜分」，而忽視了融資鏈條從底層開始斷裂的系統性原因！」
「CE0闢謠、增持的情緒反彈正在消耗最後的時間價值，但是情緒反彈的持續性與幅度都在減弱，1月10日的闢謠把股價從30拉到了32，漲幅7%，1月25日的增持把股價從30.42拉到了32.05，漲幅5.5%，同樣的手段用了兩次，第二次的效果比第一次差了將近兩個點，接下來還有第二次闢謠或者第三次增持嗎？如果有，那麼效果就會更差。催化劑窗口，2月8日年報，距離期權到期只剩下不到一個月的時間了，時間衰減的速度將會在接下來的兩周里加快，靜候年報數據來揭示事實！」
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1月28日星期日，林頓手裡拿著一疊厚厚的列印件，最上面的一份就是約翰哈格雷夫周五晚上發出的郵件。
列印出來的只有三頁紙，但是每一頁的信息量都非常大，以至於林頓需要反覆閱讀才能理解。
約翰在紐聯儲實習，不能泄露任何非公開的信息，但是公開信息以及「可以被合理推斷的信息」之間有一條灰色地帶，而約翰正好站在這條灰色地帶的邊緣。
約翰一如既往地小心謹慎，他在郵件正文中寫道：「林頓，關於新世紀金融的審計情況，有一條你可以從公開的信息中推斷出來，在1月25日的時候，他們向SEC提交了一份8—
K文件，把2006年的全年財報發布日期由原來的2月1日推遲到了2月8日，公司給出的理由是需要額外的時間來完成第四季度財務數據的最後審核」，延遲發布財報本身並不罕見，但是把這幾個公開的信息放在一起考慮的話，那麼延遲的原因就值得懷疑了。」
約翰列出了三組數據。
第一組：全美次級貸款違約率在2006年第四季度達到了13.33%，喪失抵押品贖回權的比例也創下了0.54%的歷史新高，這兩個數據都來源於MBA的公開報告，任何人都可以查看到，但是大多數人只看標題而不看表格，表格中按州分列的數據表明，加州、佛州、內華達州和亞利桑那州的違約率環比上升幅度是全國平均水平的兩倍以上，而這四個州正好就是新世紀金融貸款組合集中度最高的地區。
第二組：ABX BBB級的價格在1月26日跌到了62.5，三個月前是102，這個跌幅已經超過了過去十年任何一次信貸市場局部調整，信用市場在說一件事情，次貸債券的價值正在
加速蒸發，如果新世紀金融帳上持有的抵押貸款資產需要用這個價格來重新估值的話，那麼它資產負債表上的「抵押貸款」科目就會出現巨大的未實現虧損。
第三組：新世紀金融的外部審計師為畢馬威，在2006年10月畢馬威發布了有關審計標準的行業指南，該指南中特別提到要對金融機構的模型假設進行審計，而這份指南的時間點正好是在2006年第四季度審計季開始之前，這就意味著畢馬威對於新世紀金融內部模型假設的審核將會比往年更加嚴格。
約翰在郵件的結尾總結說：「這三條公開的信息合在一起，都會得出一個結論，畢馬威和新世紀管理層在回購準備金計提問題上可能存在分歧，而這個分歧的焦點就是公司內部模型假設，也就是我們之前提到過的2007年的房價增速保持在5%以上」這個假設是否仍然成立。」
「如果畢馬威堅持要用更保守的假設，新世紀的回購準備金將被迫大幅上調，上調回購準備金會直接衝擊利潤表，從盈利轉為虧損，管理層必然會抗拒！」
「新世紀金融公司延遲發布財報的本身，就是這種抗拒的外在表現！」
「林頓，我不能告訴你更多內部信息，但我建議你在未來兩周重點關注公開披露的進展，如果有進一步的8—K文件，或者任何關於審計委員會會議的公告的話，那將是非常強烈的信號！」
林頓把這三頁紙反覆讀了三遍，然後他拿出筆，在郵件列印件的空白處寫了兩個字：
審計接著又寫了兩個字：時間
審計是催化劑，時間是約束！新世紀的年報必須在2月8日之前發布，這是畢馬威和管理層博弈的最後期限！如果管理層在2月8日之前讓步，那麼年報里就會披露大幅上調回購準備金，到時候股價會應聲暴跌！如果管理層堅持不讓步的話，那麼審計師有兩種選擇，要麼出具保留意見的審計報告，要麼直接辭職！
無論哪種結果，都會引發市場恐慌！保留意見就足以讓新世紀金融公司的股價大跌！
如果是審計師辭職的話，那將是核彈級的信號！
上一個讓審計師辭職的公司叫安然！
不管新世紀金融公司的管理層們如何選，2月8這一天都是一個無法繞過的節點，而林頓的期權到期日是2月28日，在這個節點之前，這就是林頓的底氣，無論新世紀管理層咋選，林頓都能穩操勝券。
而約翰呢，他在紐聯儲看到的那個「滯後」，也就是從違約率上升到股價反應之間，有一個滯後」的時間差，它目前已經被畢馬威的審計期限壓縮到一個時間範圍內。
在林頓看來，這畢馬威和新世紀管理層的對峙，在2月8號之前必然會出現一個結果，到時候林頓說的等待錯誤被糾正」，就會發生了，新世紀管理層搞出了一個大錯誤，那麼市場終究會修正它這個錯誤，畢馬威就是修正這個錯誤來的。
接著林頓把筆放下，沉思起來！
畢馬威讓步的概率有多大？管理層讓步的概率有多大？雙方各退一步用折中方案的概率有多大？每一種情景下，股價的跌幅是多少？
這都是林頓要考慮的風險。
隨後，林頓打開筆記本電腦，調出自己的持倉數據，四十萬張看跌期權，行權價全部是30美元，到期日全部是2月28日，總權利金兩百萬美元，盈虧平衡點25美元，當前股價31美元！
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也就是股價跌到25美元，林頓才開始盈利。
還有11天就是2月8號！
距離2月28日，則是還剩三十三天！
跌到25美元，沒有任何問題，但是跌到20美元的話，林頓可不確定，這是林頓第一波做空新世紀金融公司，他還是希望能讓帳戶資金翻倍的。
跌破30美元的時候，股價下跌一美元，林頓的這40萬張看跌期權，就會增值40萬美元，跌到25美元，就增值到200萬美元，跌到20美元的話，就增值到400萬美元！
如果做空正股的話，從30美元跌到20美元，也就是33%的跌幅，獲利33%而已，但期權直接就翻倍了。
「接下來就是看畢馬威跟新世紀公司管理層的博弈了，希望按照我預期的發展吧。」
新世紀金融總部大樓。
長條形的會議桌上，一邊坐著新世紀金融公司的管理層，CE0布拉德·莫里斯坐在中間，眼角的紅血絲泄露了他昨晚的睡眠情況，CF0帕蒂·道奇坐在他的左手邊，面前有一疊財務文件，她用手指輕敲著文件邊緣，這是她緊張的時候的習慣動作！
獨立董事兼審計委員會主席羅伯特·科恩坐在莫里斯的右邊，他是六十五歲的老人，曾經做過某區域銀行的CE0，在退休之後被邀請加入新世紀董事會，名義上代表股東的利益，但是實際上他從來沒有在任何一次審計委員會的會議上投過反對票。
長桌對面坐著畢馬威的審計團隊，其中合伙人斯坦·霍洛維茨坐在中間，他是五十多歲的樣子，禿頭，戴著眼鏡，說話的時候總是習慣用手指點桌面！
斯坦·霍洛維茨左手邊坐著高級審計經理麗莎·帕特爾，她，一個三十多歲的印度裔女性，手裡拿著一份厚厚的審計底稿，臉上帶著剛從一場漫長的談判中出來的表情，沒有談成，因為她不想再浪費時間去爭論已經確定的事實，右手邊坐著審計助理，負責記錄會議紀要，面前的筆記本電腦屏幕上光標靜靜地閃爍。
這是2006年第四季度審計的第三次正式溝通會。
前兩次會議都沒有取得一致意見，因為畢馬威希望管理層提高回購準備金，但是管理層不同意。
第一場會議在1月上旬舉行，雙方分歧主要集中在技術層面，畢馬威的統計模型認為房價增速和違約率之間存在非線性關係，拐點出現在房價增速為零的時候！管理層內部的模型認為二者之間存在線性關係，並且沒有拐點。
第二次會議是在FundingAmerica破產之後，畢馬威的態度由原來的「建議調整」升
格為現在的「強烈建議調整」。
今天是第三次！
斯坦·霍洛維茨從公文包里拿出一份報告，封面印著【KPMG，新世紀金融2006年Q4審計初步結論——機密】，裝訂整齊，塑料封脊，大約四十頁厚。
接著斯坦把報告放在桌上，用食指按住封面，推到莫里斯面前，說道：「莫里斯先生，道奇女士，科恩先生，這是我們的Q4審計初步結論，核心問題不用我重複第三遍了，公司的抵押貸款回購準備金模型假設2007年房價增速維持在5%以上，這個假設在2005年是可以接受的，在2006年第二季度之前也是可以接受的，但現在，2007年1月底了，費城房價指數Q4環比已經轉負，加州、佛州、內華達、亞利桑那四個主要次貸州的房價增速全部跌到了負值區間！ABX BBB層級的價格從去年10月的102跌到了本周的62.5，這兩個數據，房價和信用利差，都在發出同一個信號：假設房價漲5%已經完全不合理。」
之後他斯坦打開報告，翻到了第七頁，上面有一張彩色折線圖，三條不同的顏色代表新世紀內部模型違約率預測、根據保守房價假設的違約率預測和實際違約率。
實際違約率的曲線在2006年第四季度突然上升，斜率幾平呈垂直狀態，而新世紀內部模型的曲線仍然在平緩地、平滑地向右上方移動，就像被熨斗熨平了的褶皺一樣，之後斯坦又說：「如果採用更加保守的房價假設，即用目前可以觀察到的市場數據代替百分之五的增長假設的話，那麼公司回購準備金就要提高大約2.2億到3.5億美元。」該調整幅度對於每股收益的影響就是：由盈利約0.2美元變為虧損1—2美元。這是非常重要的一次性調整，但是也是目前會計準則所要求進行的調整
羅伯特·科恩作為獨立董事和審計委員會主席清了清嗓子說道：「斯坦，我並不懷疑你們的數據，但是我想提醒你一件事情，我們用的是經過SEC備案的內部模型，而內部模型的核心假設也得到了審計委員會歷年來的批准。」如果本季度突然改變了假設，改變了我們用了五年、經歷了三次金融危機的壓力測試都沒有出現問題的核心假設，那麼改變本身是否也在向市場發出一個信號：我們過去五年的回購準備金都是錯的？該信號給股東造成的損失要比二三億美元的會計調整更大！」
「科恩先生，我明白你的擔心，但是會計準則並不關心信號，只關心數字是否公正地反映了公司的財務狀況，我們所要做的就是保證財務報表在重要的方面沒有錯誤或者遺漏，如果房價假設不再合理的話，我們就應該提出修改的要求了斯坦的手指在桌子上敲得更加用力了。」
CF0帕蒂·道奇說道：「斯坦，我看過你做的模型，你所用的保守房價假設是基於2006年第四季度實際房價增速，環比大約為零左右，但是房價是季節性的，第四季度本來就是交易淡季，成交量低，價格波動大，用第四季度單一季度的數據來推測全年趨勢，在統計學上是有問題的，2007年春季的銷售旺季一啟動，房價大概率會反彈，我們有內部數據，我們貸款發放量在1月份已經開始回升了，所以我不同意在第四季度就倉促改變假設，這是統計方法上的不同意見，並不是財務造假！」
麗莎·帕特爾抬起頭來，她翻到了報告的第十三頁，上面有一張次級貸款按發放年份分組的違約率比較表，然後說道：「道奇女士，我發現新世紀模型所用的歷史數據範圍為1991年至2006年。該區間正好是從上一輪房價下跌的谷底開始的，1991年就是儲貸危機期間房價最低的時候。從1991年到2006年，房價一直都在上漲，並沒有出現過下跌的情況，因此模型擬合出來的房價增速與違約率之間的關係就呈現出一條平滑的直線，但是如果我們把數據的時間段往前推十年，從1980年開始，那麼這條直線就會變得完全不同，因為在
1980年代出現過三次房價顯著下跌的時期，在這三次下跌期間，違約率的表現並不是線性的，而是階梯式地上升，而你們的內部模型則忽略了這部分數據。我向你們的風控部門詢問過，他們表示數據供應商提供的數據集是從1991年開始的，所以我想問的是：你們的風控團隊是否對數據供應商提供的邊界進行過核實！」
道奇沒有發表意見，這就意味著新世紀金融公司的風控團隊沒有進行過核實。
麗莎·帕特爾接著說道：「如果數據集是從1991年開始的，那麼是由於數據供應商認為1991年以前的數據沒有參考價值，還是因為數據供應商本身沒有這些數據？兩者的差別很大」
會議室里非常安靜。
帕蒂·道奇把交疊的雙手放在桌上，沒有立即回答！
斯坦·霍洛維茨在這個空當里端起咖啡杯，發現杯子裡沒有咖啡，已經空了，但他還是端起來，做了個喝的動作，然後若無其事地放回去！這是他在審計師行業幹了二十多年積累下來的微小習慣，在面對客戶的關鍵質疑時，他需要手裡有個東西握著，空杯子也行！
「數據集的邊界問題我們會核實。」帕蒂·道奇終於開口，語氣比之前冷了一度的說道：「但這不影響我的結論，Q4的房價數據是季節性噪聲，用噪聲來推翻一個經過五年驗證的內部模型，我認為不審慎！」
「我想補充一點，」斯坦放下空杯子，說道：「我們的團隊在過去三周里仔細研究了多份外部報告，市場上出現了一些非常詳盡的獨立分析，尤其是保爾森基金近期發布的一
份由他們的特別顧問撰寫的研究，對次級貸款證券化鏈條從房價到違約率、從違約率到回購義務、從回購義務到流動性枯竭的傳導路徑做了嚴格論證，他們的核心論點和我們審計底稿中的風險評估在邏輯上高度一致，保爾森基金的報告採用的是公開數據！」
新世紀金融公司的人一愣，公開數據？
帕蒂·道奇搖了搖頭：「請問是那些公開數據？」
斯坦繼續說道：「他們引用了房價指數，違約率報告，ABX指數，SEC文件...這些公開可以查詢到的數據，然後他們把這些公開數據放在了正確的框架里，推導出的結論和我們用保守假設推導出的結論是同一個方向，這說明新世紀管理層模型的問題不是只有我們在問，公開市場也在問！」
這句話落下去之後，會議室里又安靜了很久！
獨立董事羅伯特·科恩低頭翻著自己的筆記，但手指在紙面上沒有移動，他在假裝思考，實際上是在等別人先開口。
莫里斯輕輕笑了一聲！
這是某種無奈、疲倦、以及一個在行業里做了三十多年的人聽到「外部報告」這四個字時的本能反應！
接著，莫里斯把畢馬威的報告合上，推到一邊，說道：「保爾森基金的特別顧問，呵呵，我知道這個名字，林頓，這個小王八蛋在做空我公司的股票，四十萬張看跌期權，他在公開場合說的每一句話，寫的每一個字，都是為了讓他那四十萬張期權升值，呵呵，這
樣的人寫出來的報告，畢馬威拿來當審計依據？」
斯坦·霍洛維茨說道：「莫里斯先生，我用的是他的邏輯結構，我又沒引用他的結論！」
「邏輯結構沒有多空立場，數據也沒有多空立場，他所引用的ABX指數走勢、違約率數據、房價增速拐點等都來自於公開的信息來源，和我們審計底稿所用的數據來源是一樣的，我們把它們當作參考依據，是因為他的推演模型在統計學上更嚴謹，在方法論層面，和我們獨立的分析高度一致，當然我們不認同他的倉位，我們也不關心他的倉位，我們關心的是，他報告中提到的問題，回購準備金模型的假設是否仍然合理，恰好也是我們審計發現的核心問題」
莫里斯頓時就生氣了，心裡暗自罵道：「這個王八蛋竟然用林頓這個做空者的報告來做審計！」
莫里斯說道：「一個做空者在公開市場上發布的報告，即使數據來源很乾淨，也不能用作審計判斷的依據，這是審計獨立性原則，我想你的合伙人手冊中應該有這條！」
斯坦·霍洛維茨說：「莫里斯先生，我再重複一次，我們把這當作參考依據，並不是審計證據！」
「審計證據就是我們自己的獨立數據，而他這份外部分析所用的數據結構、統計框架和我們的獨立分析完全一致，如果管理層認為我們的獨立分析有問題，可以逐條反駁。但是到目前為止，我們並沒有收到對數據本身有任何實質性反駁的消息，我們收到的反駁意見是房價會反彈、季節性是噪聲、模型用五年沒問題，這些都是你們的信念，不叫數據」
氣氛變得很緊張。
莫里斯沉默了片刻之後說道：「斯坦，你知道我現在在想什麼嗎？1987年的時候。那時候我剛進入銀行業，在長島的一家小銀行里做信貸員，那一年股市一天之內下跌了22%，大家都說大蕭條要來了，但是1988年經濟增速達到了4.2%，1989年儲貸危機爆發，有三千多家銀行倒閉，1990年海灣戰爭爆發，油價翻了一番，大家都說經濟要進入衰退了，但是1991年經濟就開始復甦了，那麼在過去的三十年裡，我學到的最重要的東西是什麼？在信貸行業里，數據中出現的錯誤不算最危險的，用短期的波動來否定長期的趨勢才是最危險的！」
「新世紀模型用了五年的時間，經歷了網際網路泡沫、儲貸危機餘波、9·11事件、兩次經濟衰退！房價從沒有全國同步下跌過，違約率也沒有失控過，現在你拿一個季度的季節性數據和一篇賣空者的報告來推翻五年來驗證過的內部模型！如果你錯了怎麼辦？如果今年春天房價反彈的話，那麼我的模型就證明它是正確的了，但是我已經做了一些調整，把數億美元從利潤表上抹去了，到時候我要怎麼向股東們解釋呢？說對不起，因為我們太保守了，所以把利潤藏了起來？你認為這樣的解釋不會引起訴訟嗎」
他一直盯著斯坦·霍洛維茨，說道：「我不同意修改，我不認為審計師的意見有問題，但是我對房價會回升這一點有充分的數據支持，比你更了解這個市場！」
斯坦說道：「莫里斯先生，你剛才說房價從來不會全國同步下跌，我尊重你的行業經驗！但是有一個事實是，2006年第四季度，全美的次級貸款違約率為13.33%，喪失抵押品贖回權的比例為0.54%，這是歷史上最高的！」
「違約率是預測出來的嗎」
「我說的是已經發生的事情。」
「這並不是模型輸出的結果。」
「屬於借款人真實的行動數據！」
「違約率創歷史新高的同時，公司模型依然假設房價上漲百分之五」
「這是非常危險的搭配，你的借款人用腳投了票，違約率為13.33%，但是公司風險模型仍然認為他們的違約行為不會繼續惡化」
「可以理解你對未來房價的看法，但是不能接受你用對未來房價的預測來掩蓋目前已經發生的違約行為！回購準備金是根據目前的損失預期來計提的，並不是基於房價反彈之後的損失預期，會計準則不允許用未來發生的事件來抵消已經發生的當下的損失」
他態度很堅決，繼續說道：「我們會把結論寫入審計意見中，如果管理層不接受修改的話，我們將會考慮出具保留意見！」
保留意見！
莫里斯：「保留意見的意思就是新世紀的會計方法有重大遺漏，監管機構SEC、紐交所將會發出問詢，債權人會觸發交叉違約條款，銀行會在24小時內凍結循環信貸額度，這就等於宣判了這家公司的死刑。34年的歷史，六千多名員工，六百億元的貸款規模！用保守假設來判定它的死刑！」
他非常生氣！
繼續說道：「你引用的是林頓，一個做空者的觀點來證明我們模型有問題嗎？林頓今年15歲，對，15歲！他並不是華爾街的老手，也不是宏觀經濟學家！他甚至連高中都沒有讀完，一個十五歲大的孩子寫了一篇論文，你覺得比我們內部模型更可信嗎？」
斯坦·霍洛維茨：「他和我做審計時所下的結論沒有關係」
莫里斯：「但是你引用了他」
斯坦·霍洛維茨：「我引用的是他關於數據結構的部分，他對於ABX指數的研究角度，對我們的模型驗證有很好的參考價值，並且和數據來源者所處的年齡沒有關係。莫里斯先生，我不管他是十五歲還是五十歲，他做數據分析的方法很嚴謹，從房價增速拐點到違約率上升再到回購義務傳導的過程，每一環都可以用公開的數據來驗證，如果你認為他的邏輯鏈條有問題，可以指出其中任何一個環節存在錯誤，但是你並沒有這樣做，只是告訴我他是十五歲的年紀，年齡並不能作為判斷分析質量的標準！」
莫里斯：「斯坦，我不能再和你討論質量問題了。因為已經討論過很多次了，你認為房價不會上漲，我認為會，你認為違約率還會繼續惡化，我認為Q4是季節性的高點，春季就會回落，你從自己的角度去分析數據，我從自己的角度去分析數據，兩個人的數據完全一樣，但是角度不同，結論也就不同，最後只有時間才能證明誰是對誰錯。但是我要告訴你的是，我的角度並不是憑空想像出來的。我在這家公司工作了十年，見證了次級貸款市場的崛起，從一個被人們忽視的角落發展成為全美第二大房貸行業！我遇到過比這更糟糕的周期，市場總能恢復過來，只要給它足夠的時間。」
斯坦·霍洛維茨：「公司只剩下不到十天的時間來完成審計報告，該報告必須在2月8
日前完成，否則如果模型假設沒有被修改的話，審計意見將會反映出這一點」
莫里斯慢慢搖著頭說道：「斯坦，我尊重你，但是這次你太保守了，等到Q1的房價數據出來之後，你會看到反彈，到時候我們可以坐下來重新考慮。」
頓了一下又說道：「八天之後，如果你們在審計意見里提出保留意見的話，那麼這將會是你們審計團隊職業生涯中的污點，因為之後房價會反彈，違約率也會下降，你們會被市場嘲笑為「在底部恐慌的審計師」，八天！」
「八天，如果在這八天之內房價沒有反彈，違約率沒有下降，如果在這八天之內出現了任何新的負面信號，那麼就不是我們的恐慌，而是市場的恐慌，在那時，管理層的問題就不只是回購準備金夠不夠的問題了，還有公司還在不在的問題！」
斯塔站起身來把審計報告收進公文包里，麗莎·帕特爾合上了筆記本電腦，助理把會議記錄保存了下來，審計小組依次走出會議室，門在他們身後關上之後發出一聲沉悶的聲音。
會議室里只有莫里斯、帕蒂·道奇、羅伯特·科恩三個人。
帕蒂·道奇：「他們不會真的提出保留意見，畢馬威和新世紀合作了七年，七年來他們從來沒有提出過保留意見，這次也不會，他們只是在虛張聲勢，審計師在重要的問題上虛張聲勢是標準的操作，為了在審計底稿中留下已經提出要求」的記錄，以後出了問題就可以免責。」
「那麼他們並不是在虛張聲勢吧？」
「那麼我們就需要一個新審計師，一個能夠更好地理解我們業務模式的審計師。」
莫里斯沉默了！
他知道如果保留意見出現在新世紀金融的年報審計意見欄中，那麼市場會在24小時內把股價打到25美元以下，華爾街的銀行會啟動MAC條款，凍結信用額度，切斷最後一根融資的繩子，之後就是林頓在保爾森那份報告中所描述的那條循環，抵押品貶值、追加保證金、資產折價拍賣、價格繼續下跌、更多的追加保證金，畢馬威的審計底稿里有一個專業的術語叫做「持續經營不確定性」，而在普通人的語言中，它就叫破產。
「走吧，我們還有很多事情要做，這份年報要由我們自己來說了，數據是有利於我們的，市場也會看到它的。」
三個人依次從會議室里出來，分別去了各自的辦公室。
莫里斯一個人站在自己的辦公室窗口前。
這篇報告現在被畢馬威用來質疑該公司財務模型，不怕市場波動，他已經經歷了無數次的市場波動。他所擔心的就是這樣一種情況，一個他不認識的人，以一種他無法反駁的方式，把他的公司置於某種邏輯鏈條的末端，而這個邏輯鏈條的每一個環節都是用公開數據來構建的，他贏不了公開數據，只能賭公開數據會逆轉方向，賭房價反彈，賭違約率下降，賭春季行情可以治癒一切！
洛杉磯時間，也就是美國西部時間，也就是太平洋時間，也就是美國西海岸時間，也
就是洛杉磯時間。
帕蒂·道奇在辦公室里加班，她的面前有兩台顯示器，左邊是新世紀的內部財務系統，右邊是回購準備金的動態模型界面，她不斷地調整著幾十個參數，違約率、房價增速、利率、提前償付率、季節性係數等等，試圖找到一個能夠讓她自己相信、讓畢馬威接受的中間假設，她真的相信房價會在春季反彈，相信Q4的數據里有季節性噪聲，相信新世紀的模型沒有問題，但是每次調整參數之後，模型的輸出結果都會跳到她不想看到的區間！
加州房價增速下降了1個百分點，違約率上升了0.7個百分點，佛羅里達州房價增速下降了2個百分點，提前償付率降低使得抵押品池加權平均質量變差，每一個參數的變化都把結論推向了她不願意看到的方向，她的額頭上冒出了細密的汗珠，認知失調了，她用自己最拿手的工具不斷地去驗證一個自己不喜歡的結果，而每次工具給出的答案都是一樣的。
她揉了揉自己的臉，拿起座機打給莫里斯辦公室的內線電話，打了兩聲之後就接通了莫里斯：「帕蒂？」
帕蒂·道奇說：「數據不太符合，我已經試了五種不同的參數，結果都一樣，保守估計的話，回購準備金缺口在2.2到3.5億之間。畢馬威的數據沒有問題，我們唯一可以站得住腳的，就是Q4是季節性的低點，春季會反彈，但是如果春季不反彈呢？如果全國房價環比增速在第一季度仍然很低的話，我們所做模型的假設就會完全站不住腳了！」
莫里斯：「春季反彈是一種規律，在過去的三十年裡，每次房價增速的短期低谷之後
都會出現春季反彈。2001年網際網路泡沫破滅的時候，房價並沒有下跌，1998年長期資本管理公司破產的時候，房價也沒有下跌，1990—1991年的海灣戰爭以及經濟衰退時期，房價也沒有真正下跌過，為什麼這一次會不同呢！」
因為這次借款人的償還能力不一樣了，帕蒂沒有說出來，只是在電話里沉默了幾秒鐘，然後說了一句：「明天見。」
1月28日晚上，林頓坐在書桌前，面前的筆記本電腦上打開著高盛的帳戶頁面、ABX指數的實時走勢以及新世紀金融的日線圖。
他打開交易日誌，交易日誌是用加密過的Word文檔形式保存的，「1月28日，新世紀金融把Q4年報發布時間由2月1日推遲到2月8日」
「公司給出的理由是需要多一點時間來完成審計。根據公開的信息，Q4違約率為13.33%，ABX BBB級下降到62.5%，畢馬威去年10月發布的模型假設審計指引，最有可能的原因是：畢馬威和管理層在回購準備金模型假設上存在很大的分歧，管理層拒絕修改回購準備金模型，這是輝瑞Torcetrapib的翻版，內部人發現了風險信號，但是選擇了視而不見！」
「CE0布拉德·莫里斯在CNBC採訪中所用的措辭是「房價會在2007年下半年恢復增長」，以此來避開目前違約率已經創下歷史新高的事實。這就是自我欺騙！自我欺騙的結果總是相同的，現實總會在某一個時刻強行闖入！」
「觸發節點：2月8日年報發布。畢馬威如果在審計意見里提出保留意見的話，股價會在24小時之內跌破25美元，而如果管理層做出讓步，並且大幅度提高回購準備金的話，也會導致淨利潤轉負，股價反應一樣，不管是哪種情況，盈虧平衡點都會在2月份上旬實現！」
「風險因素：管理層最後時刻可能會找到一個折中的辦法，即部分提高回購準備金但是保持正面的盈利。」
1月29日下午，雅虎財經NEW討論區。
布拉德·莫里斯在CNBC上闢謠的訪談被置頂了將近兩周之後，討論區的熱度仍然沒有消退，股價在31—32之間反覆拉鋸，每次拉鋸都會有一批新的投資者被捲入其中，有人加倉，有人止損，有人從零開始建倉，有人在評論區寫長長的帖子來解釋新世紀的PE只有不到五倍的原因。
格雷格·馬斯特森的ID「QueensRealtor2006」在多頭陣營中已經成為了某種精神領袖，他在1月18日發布的「立帖為證」的主帖到現在為止已經收到了將近兩百樓的回覆。
原帖的內容非常直接，直接到不需要任何金融知識就可以理解：「我賣了15年的房子。房價從沒有連續下跌兩年的情況。次貸市場違約率上升的原因是利率上升，美聯儲遲早會降息，降息之後違約率就會下降，新世紀現在的市盈率不到5倍，這是過去十年中最便宜的估值，我以30元買入，不到40元不賣，立帖為證！」
評論區裡的人分成兩派，一邊是支持的，另一邊是反對的。
「老哥穩我也是房地產行業的，皇后區房價這個月又漲了3%，媒體天天說要崩盤，街上掛牌價一個比一個高。」
「PE不到5倍，即使盈利下降了30%，PE也才7倍，仍然很便宜，市場在恐慌，恐慌就是機會」
「2月底空頭就要被平倉了，到時候空頭回補，股價一天就會上漲10%，等著瞧吧。」
空頭的回答更加尖銳，但是也更少有人點讚，一個叫「ShortSeller2006」的用戶在下面回復道：「你是賣房子的，所以你當然認為房價永遠上漲，你的車是用佣金買的，佣金又是用次級貸款發放的，次級貸款又是用零首付發放出去的，你整個職業生涯都是建立在房價上漲的基礎上的，你會看空房價嗎？你不能看空，看空就是承認自己過去十五年的工作生涯是泡沫！」
這條回復被踩了三十多次，已經到了第五頁。
格雷格沒有回覆那條空洞的評論，因為他正忙於為下個星期的客戶看房做準備，市場越是動盪，他就越要利用自己的忙碌來證明自己並沒有受到市場的干擾，他每天早上來到辦公室的第一件事就是打開交易軟體，看看新世紀的股價，然後關閉，打開客戶管理系統，在31美元附近的價格已經持續了快兩周了，他的浮盈從最高點減少了一些，但是仍然在盈利範圍內，浮盈就是對的，這是他在皇后區賣了十五年的房子學到的投資哲學。
崔斯特·多諾萬的ID為NCF—Insider，在新世紀討論區中也是比較活躍的一個帳號，但是發帖數量不多，每條帖子都比較謹慎，措辭也更加偏向於數據，1月25日他發了一條：「我在新世紀工作了五年。公司的貸款審核標準並沒有放鬆，至少在我們這個辦事處
是這樣，逾期率在上升，但是公司有足夠的準備金來回購損失，回購損失計提在Q3財報中已經足夠了，市場在恐慌，但是恐慌不會改變基本面。」
該條帖子沒有「立帖為證」的分量重，但是留言更多，大部分是新世紀的客戶，那些曾經在崔斯特辦理過貸款的房主，在下面回覆：「感謝內部人士的分享，我的貸款就是通過新世紀辦理的，利率比銀行低，服務也很好，希望公司能夠堅持下去。」
第六頁有一條不顯眼的回覆，是林頓用一個新的匿名帳號寫的：「逾期率上升，準備金充足，你有沒有想過，準備金的計算模型本身就假設房價漲百分之五以上？如果房價不漲，準備金就不足，你是內部人士，你該知道公司回購準備金模型是什麼樣的，你在帖子裡說「準備金充足」，但是你的充足又是基於什麼樣的房價假設呢？你說市場恐慌，ABX
BBB級已經從102跌到62，這不是恐慌，這叫定價！」
「信用市場的人都很聰明，因為他們買賣的是真實的貸款，但是沒有故事！」
「你在新世紀工作了五年，你的個人積蓄也押在了新世紀的股票上，你的帖子也沒有提供任何有用的信息，只是一味地安慰自己！」
崔斯特沒有給出回應。
他看過了，幾乎每一條回復他都會去看，但是這一條他沒有回覆，因為不想承認對方說得對，把這條評論滑過去，關閉了討論區頁面，打開貸款審批系統，繼續處理當天剩下的申請表，這一天他批了七筆貸款。
1月30日周二傍晚的時候，林頓面前的筆記本電腦上出現了三個窗口。
高盛帳戶界面、ABX指數走勢圖、新世紀的股價日線圖，ABX BBB級今天跌到了61.8，新世紀股價收盤在31.12，剪刀差繼續擴大，信用市場正在加速逃離，股票市場卻依然原地踏步。
他關閉了高盛帳戶的界面，打開交易日誌，在1月28日的註記下面又添加了一條：「1月30日補充，ABX BBB級下降到61.8。Funding America、Mandalay Mortgage等公司的倒閉並沒有被市場所正確理解，主流的解釋仍然是「小公司經營困難」、「市場份額被大公司瓜分」，而忽視了融資鏈條從底層開始斷裂的系統性原因！」
「CE0闢謠、增持的情緒反彈正在消耗最後的時間價值，但是情緒反彈的持續性與幅度都在減弱，1月10日的闢謠把股價從30拉到了32，漲幅7%，1月25日的增持把股價從30.42拉到了32.05，漲幅5.5%，同樣的手段用了兩次，第二次的效果比第一次差了將近兩個點，接下來還有第二次闢謠或者第三次增持嗎？如果有，那麼效果就會更差。催化劑窗口，2月8日年報，距離期權到期只剩下不到一個月的時間了，時間衰減的速度將會在接下來的兩周里加快，靜候年報數據來揭示事實！」
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